مارس ٢٠١٩ ما بعد انضمام السوق السعودي يف األسواق الناشئة الملخص التنفيذي ϡتأثير ϡ كثافة التداول: مع اإلعالن عن ترقيه مؤشر السوق الرئيسي في مؤشر مورغان

النسخ

1 الملخص التنفيذي ϡتأثير ϡ كثافة التداول: مع اإلعالن عن ترقيه مؤشر السوق الرئيسي في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة شهد المؤشر السعودي ارتفاع مستمر. فيما بالنظر عن كثب يمكن استنتاج أن الحركة الصاعدة موجهة نحو الشركات ذات األوزان األكبر. حتى الزيادة في أوزان أكبر 5 شركات في المؤشر تؤكد أيضا نظرية تأثير األعلى وزنا. إن االنتعاش األخير في مؤشر السوق الرئيسي بعد فترة قصيرة من االنخفاض يؤكد حقيقة أن لدى السوق السعودي اتجاه صاعد خالل الفترة القادمة حتى يتم االنتهاء من اإلدراج الفعلي على األقل حتى نهاية العام 2019 بعد ذلك قد ال يستمر هذا االرتفاع وستكون الحركة القادمة مدفوعة من خالل األساسيات المنطقية. ϡتدفق ϡ محتمل للسيولة واألسهم: على الرغم من االرتفاع الكبير في نمو المستثمرين األجانب المؤهلين في مؤشر السوق الرئيسي منذ إعالن الترقية فإنه يستمر توفر المجال للمزيد من تدفق المستثمرين األجانب المؤهلين بالمقارنة مع األسواق الناشئة األخرى. إضافة إلى ذلك كان استمرار تفوق أداء مؤشر السوق الرئيسي على مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة سببا في جعله وسيلة استثمارية جاذبة حقيقية وقد أثبتت تدفقات األسهم حتى تاريخه هذه الحقيقة مع ذلك ال يزال هناك مجال لمزيد من التدفقات حيث تتمتع األسواق المماثلة ذات األوزان األعلى نسبيا في المؤشر بتدفقات كبيرة من األسهم خالل هذه الفترة. ϡتاريخيا ϡ يستوجب اإلدراج نوعا من الحذر: تظهر اإلدراجات األخيرة في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة أحداثا مشابهة بشكل نسبي حيث أظهرت األسواق الناشئة المماثلة مثل دبي وقطر وباكستان انتعاشا كبيرا حتى وقت اإلدراج الفعلي بعدما شهدت انخفاض بشكل كبير. لذلك من المتوقع أن يتم تداول األسهم المدرجة في مؤشر السوق الرئيسي بعالوة نتيجة االنضمام الفعلي وقد يصل المؤشر إلى مستوى بين 9100 و 9,300 نقطة في الربع الثاني 2019 على أساس ارتفاع مكرر ربحية الفترة القادمة. بالتالي من المتوقع أن تشهد المملكة العربية السعودية ارتفاع إضافي على األقل حتى تنتهي عملية اإلدراج الفعلية )نهاية 2019(. عموما من األمور المهمة مالحظة أن بعض الدول مثل دبي وأبوظبي وقطر قد شهدت انخفاض كبير بعد اإلدراج الفعلي الذي ال يمكن أن يكون فقط نتيجة إلى إتمام االنضمام في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة حيث تزامن هذا االنخفاض مع التقلب في أسعار النفط. لذلك يمكننا أن نتوقع إمكانية عدم مواجهة مؤشر السوق الرئيسي مثل هذا االنخفاض الكبير حيث أن توقعات أسعار النفط تكون مالئمة بشكل كبير وقد تستقر مكررات الربحية في تقييم أكثر منطقية مما قد ال يؤدي إلى الوصول إلى انخفاض كبير. ϡمزيد ϡ من التدفقات األجنبية مع تخصيص األصول عن طريق الصناديق االستثمارية المتداولة: تعتبر الصناديق )النشطة / الخاملة( التي تبلغ ما يقارب 1.8 تريليون دوالر أمريكي من األصول المدارة معيار استرشادي في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. بافتراض أن ما يقارب من %20 من األصول التي تعتبر خاملة في المعيار االسترشادي لمؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة فمن الضروري أن يتوافق وزن هذه الصناديق مع مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة وبالتالي سيتم تخصيص وزن يقارب %2.6 في مؤشر مورغان ستانلي لسوق المملكة العربية السعودية. إضافة إلى ذلك مع طرح أسهم شركة أرامكو السعودية لالكتتاب العام األولي القادم من المتوقع أن يصل وزن المملكة العربية السعودية في المؤشر إلى حوالي %4.6. ذلك ما يجعل المملكة العربية السعودية سوق جاذب للشركات االستثمارية األجنبية في األشهر القادمة. إدارة األبحاث باجلزيرة كابيتال ajc_research@aljaziracapital.com.sa 1

2 بعد كثافة التداول: مؤشر السوق الرئيسي بعد مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة: أدت أخبار ترقية السوق السعودي إلى مؤشر مورغان ستانلي العالمية لألسواق الناشئة إلى ارتفاع السوق بما يمكن وصفه األوزان األعلى. حيث يمكن مالحظة ذلك بوضوح في المكاسب التي حققتها أكبر 5 شركات في المؤشر من حيث الوزن. عموما هذا الميالن لصالح المكونات الخمس الكبرى في المؤشر بدأت في التوازن بعد منتصف العام كثافة التداول التي حدثت البداية واألرباح التي تحققت بدأت في الهدوء نتيجة ظهور تأثير عوامل االقتصاد الكلي كحافز رئيسي. عموما تراجعت أسهم مؤشر السوق الرئيسي وتعافت بشكل كبير قبل إجراءات اإلدراج الفعلية كما يشير التحليل التاريخي لألسواق المماثلة إلى أن االتجاه الصاعد للمؤشر سيستمر خالل عام اإلدراج. الشكل 1: أكرب مكونات يف مؤرش مورغان ستانيل لألسواق الناشئة كنسبة من مؤرش السوق الرئييس ٥٠ ٠ يشير الرسم البياني بوضوح أن القيمة السوقية المعدلة بالتعويم إلى أن االتجاه الذي اتخذه مؤشر السوق الرئيسي قد تأثر بشكل كبير بعد اإلعالن عن ترقية المؤشر والوزن. أيضا تظهر البيانات المعدلة بدون التعويم حركة مشابهة. ٤٥ ٠ ٤٠ ٠ ٣٥ ٠ ٣٠ ٠ ٢٥ ٠ يناير ٢٠١٩ نوفمبر ٢٠١٨ سبتمبر ٢٠١٨ يوليو ٢٠١٨ مايو ٢٠١٨ مارس ٢٠١٨ يناير ٢٠١٨ نوفمبر ٢٠١٧ سبتمبر ٢٠١٧ يوليو ٢٠١٧ مايو ٢٠١٧ مارس ٢٠١٧ يناير ٢٠١٧ معدلة بدون التعويم أعلى ٥ شركات وزنا مدرجة في مو شر موجان ستانلي املصدر: بلومبريغ تداول مؤرش مورغان ستانيل الجزيرة كابيتال المزيد من االتجاه نحو القيمة السوقية الكبيرة: من وجهة نظر تاريخية لم يسبق أن اتجه السوق السعودي بهذه الدرجة نحو األسهم كبيرة الوزن سواء أعلى 5 شركات من حيث الوزن أو حتى أكبر 10 شركات. ويمكن مالحظة ذلك على بيانات القيمة السوقية بالتعويم وبدون التعويم. الشكل 2: أكرب 5 و 10 رشكات من حيث الوزن النسبي إىل إجمايل السوق الرئييس * ٦٥ ٦٣ ٠ ٦٠ ٥٥ ٥٠ ٤٥ ٣٧ ٢ ٤٠ أغسطس ٢٠١٥ اكتوبر ٢٠١٥ ٣٥ ٥٢ ٨ اكتوبر ٢٠١٦ ديسيمبر ٢٠١٦ فبراير ٢٠١٧ أبريل ٢٠١٧ يونيو ٢٠١٧ أغسطس ٢٠١٧ أغسطس ٢٠١٦ يونيو ٢٠١٦ أبريل ٢٠١٦ فبراير ٢٠١٦ ديسيمبر ٢٠١٥ أعلى ٥ أعلى ١٠ اكتوبر ٢٠١٨ أغسطس ٢٠١٨ يونيو ٢٠١٨ أبريل ٢٠١٨ فبراير ٢٠١٨ ديسيمبر ٢٠١٧ اكتوبر ٢٠١٧ ٤٧ ٤ ديسيمبر ٢٠١٨ يوضح الرسم البياني أكبر 5 و 10 شركات وزنا في السوق الرئيسي خالل مدة البيانات على عكس الرسم البياني السابق الذي يوضح أكبر 5 شركات انضمت إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة فقط. * معدلة بدون التعويم املصدر: بلومبريغ تداول مؤرش مورغان ستانيل الجزيرة كابيتال بدراسة نمط التأثير الوزني في حركة السوق خالل فترة البيانات قمنا بدراسة النقاط التي أضيفت والنسبة إلى إجمالي مكاسب السوق التي شكلتها أكبر الشركات المدرجة في مؤشر األسواق الناشئة في ارتفاع مؤشر السوق الرئيسي وذلك في الرسم البياني التالي: خالل الفترة من منتصف العام 2017 إلى منتصف العام 2018 ارتفع مؤشر السوق الرئيسي بنسبة %12 )ارتفاع 888 نقطة أساس( حيث تراجعت أسهم 88 شركة وارتفعت أسهم 97 شركة هذا يؤكد كذلك حالة دعم أكبر الشركات من حيث الوزن كما أشرنا سابقا. 2

3 التغير السعري للسوق من منتصف ٢٠١٧- منتصف ٢٠١٨ )ارتفاع ٨٨٨ نقطة( النقاط المضافة إلى مؤشر السوق الرئيسي التغير % الشركة مصرف الراجحي السعودية للصناعات األساسية البنك األهلي التجاري بنك الرياض مجموعة سامبا المالية مصرف اإلنماء كيان السعودية للبتروكيماويات سعر اإلغالق لتوضيح أكبر حول تأثير االنضمام إلى مؤشر األسواق الناشئة من حيث صافي تأثير مؤشر األسواق الناشئة ستكون نظرة على مؤشر وحدات صندوق االستثمار األمريكي لألسهم السعودية ETF( )KSA US والذي يتتبع مكونات مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة )جميع الشركات 74 مع تخصيص وزن كل منها( مقابل أوزانها في مؤشر السوق الرئيسي. يؤكد الرسم البياني مالحظتنا السابقة حول كثافة التداول. ارتفع مؤشر وحدات صناديق االستثمار المتداولة األمريكي لألسهم السعودية بمعدل %30.3 منذ يوم اإلعالن إلى اليوم مقارنة بارتفاع مؤشر السوق الرئيسي بمعدل %24.6 خالل نفس الفترة. الشكل 3: مؤرش السوق الرئييس مقابل رشكات مؤرش مورغان ستانيل: الالعب الوحيد يف املدينة ١٢٥ يتم تعديل البيانات من تاريخ اإلعالن إلى تاريخ إعالن الترقية. يعكس صندوق االستثمار األمريكي في األسهم السعودية أهمية مكونات ١٢٠ ١١٥ ١١٠ ١٠٥ مؤشر مورغان ستانلي لجميع الشركات المدرجة. ١٠٠ ٩٥ ٩٠ يناير ٢٠١٩ ديسيمبر ٢٠١٨ فبراير ٢٠١٨ مارس ٢٠١٨ أبريل ٢٠١٨ مايو ٢٠١٨ يونيو ٢٠١٨ يوليو ٢٠١٨ أغسطس ٢٠١٨ سبتمبر ٢٠١٨ اكتوبر ٢٠١٨ نوفمبر ٢٠١٨ صناديق الاستثمار المتداولة في المملكة والولايات المتحدة يناير ٢٠١٨ أغسطس ٢٠١٧ سبتمبر ٢٠١٧ اكتوبر ٢٠١٧ نوفمبر ٢٠١٧ ديسيمبر ٢٠١٧ مو شر السوق الري يسي يوليو ٢٠١٧ يونيو ٢٠١٧ املصدر: بلومبريغ تداول مؤرش مورغان ستانيل الجزيرة كابيتال الهبوط نتيجة الشركات ذات األوزان األعلى : من أعلى ارتفاع في يوليو 2018 إلى أكبر انخفاض في أكتوبر 2018 تراجع مؤشر السوق الرئيسي بنسبة %14.4 في العام عموما استعاد مؤشر السوق الرئيسي مكاسب سنوية بنسبة %8.3 في العام 2018 وتجاوز أعلى ارتفاع سابق في العام 2019 حيث تشير التقديرات إلى أن ذلك يدعم االقتراب نحو تاريخ اإلدراج الفعلي وهو ما يتوافق بطريقة مثالية مع أسواق دول مجلس التعاون الخليجي التي سبق إدراجها. النقطة هنا هي: أهمية الحجم. من المثير لالهتمام أن ننظر إلى كيفية الهبوط على المدى القصير في منتصف العام 2018 على وجه التحديد كان االنخفاض نتيجة الشركات الثقيلة. يدل ذلك على وجهة نظرنا السابقة أنه تم اغتنام الفرص بطريقة سهلة وانتهت كثافة التداول. سوف تكون مكاسب مؤشر السوق الرئيسي نتيجة التدفقات الواردة من اإلدراج الفعلي في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. 3

4 الشكل 4: تعايف مع تكوين مختلف للقيمة السوقية ٩٠٠٠ ٨٥٠٠ ٨٠٠٠ ٧٥٠٠ ٧٠٠٠ ٦٥٠٠ أكبر انخفاض وتعافي مع أعلى قيم سوقية مختلفة تحقيق أعلى ارتفاع للمو شر بعد الترقية من أعلى ارتفاع إلى أكبر انخفاض تراجع مؤشر السوق الرئيسي بنسبة %14.4 تعافى المؤشر من معظم االنخفاض ليحافظ على مكاسب عن العام السابق بنسبة %8.3. تجدر اإلشارة إلى أن هذه الحركة أعادت توازن مؤشر السوق الرئيسي لتعكس األساسيات إلى حد كبير على سبيل المثال استحوذت البنوك على حصة أكبر من القيمة ٦٠٠٠ يناير ٢٠١٩ ديسيمبر ٢٠١٨ نوفمبر ٢٠١٨ اكتوبر ٢٠١٨ سبتمبر ٢٠١٨ أغسطس ٢٠١٨ يوليو ٢٠١٨ يونيو ٢٠١٨ مايو ٢٠١٨ أبريل ٢٠١٨ مارس ٢٠١٨ فبراير ٢٠١٨ يناير ٢٠١٨ ديسيمبر ٢٠١٧ نوفمبر ٢٠١٧ اكتوبر ٢٠١٧ سبتمبر ٢٠١٧ أغسطس ٢٠١٧ يوليو ٢٠١٧ يونيو ٢٠١٧ السوقية األعلى في مؤشر السوق الرئيسي املصدر: بلومبريغ تداول مؤرش مورغان ستانيل الجزيرة كابيتال نقطة أخيرة على ارتباط إعالن الترقية إلى مؤشر مورغان ستانلي مع أرباح الشركات األكثر وزنا في مؤشر السوق الرئيسي. يمكن أن يرجع االنخفاض في شركة جبل عمر خالل نفس الفترة بشكل جزئي إلى إعادة مراكز المحافظ بعد الترقية إلى مؤشر مورغان ستانلي. األساس المنطقي وراء االرتباط هو أن شركة جبل عمر بصفتها أعلى 5 شركات في القيمة السوقية قبل الترقية ليس لها دور تطلع به لالنضمام في مؤشر مورغان ستانلي نظرا لمتطلب نسبة الملكية األجنبية. الشكل 5: يمكن أن يكون االنخفاض يف سهم جبل عمر ناتج جزئيا عن االنضمام إىل مؤرش األسواق الناشئة ٨٠ ٧٥ ٧٠ ٦٥ ٦٠ ٥٥ ٥٠ ٤٥ ٤٠ ٣٥ ٣٠ (الحجم (مليون يناير ٢٠١٩ اكتوبر ٢٠١٨ يوليو ٢٠١٨ أبريل ٢٠١٨ السعر (يسار) يناير ٢٠١٨ اكتوبر ٢٠١٧ يوليو ٢٠١٧ الحجم (مليون) (يمني) أبريل ٢٠١٧ يناير ٢٠١٧ ريال سعودي بنظرة سريعة إلى حركة سهم جبل عمر خالل ارتفاع السوق تدعم نظرتنا حول استفادة مؤشر السوق الرئيسي من االنضمام إلى مؤشر األسواق الناشئة. عادة ما كان سهم جبل عمر ضمن األعلى وزنا في مؤشر السوق الرئيسي. هذا التراجع في القيمة السوقية لجبل عمر يمكن أن يكون ناتج جزئيا من إعادة توزيع التركيز بعد اإلعالن عن االنضمام إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. ٩ ٨ ٧ ٦ ٥ ٤ ٣ ٢ ١ ٠ املصدر: بلومبريغ تداول مؤرش مورغان ستانيل الجزيرة كابيتال السيولة وتدفق األموال: ارتفعت ملكية االستثمار األجنبي المؤهل في السوق السعودي بشكل ملحوظ بالرغم من كونها أقل مقارنة بأسواق ناشئة أخرى. أيضا ارتفعت الملكية األجنبية قليال خالل نفس الفترة. نحن نرى أن هذا هو المؤشر الذي يتعين متابعته خالل مراحل االنضمام والفترات الالحقة. ليس بالضرورة أن ينعكس التدفق إلى السوق في ارتفاع أحجام التداول بل يكون أكثر وضوحا في معدالت الملكية المباشرة وغير المباشرة. يشير هذا الرقم أيضا إلى معنويات االستثمار األجنبي )زيادة مراكز أو تخفيض مراكز( مقارنة بالوزن الفعلي في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. 4

5 الشكل 6: متسع من املجال... ال يزال بإمكان االستثمار األجنبي املؤهل زيادة نسب امللكية وصوال إىل مستويات األسواق الناشئة ارتفعت مؤخرا ملكية اإلستثمار األجنبي المؤهل بشكل ملحوظ لكنها ال تزال أقل من معدالتها مقارنة بمتوسط األسواق الناشئة. من هنا نتوقع أن تزداد هذه الملكية مع االنضمام الفعلي. ٦ ٥ ٤ ٣ ٢ ١ ٠ ١ ٠٠ ٠ ٩٠ ٠ ٨٠ ٠ ٧٠ ٠ ٦٠ ٠ ٥٠ ٠ ٤٠ ٠ ٣٠ ٠ ٢٠ ٠ ١٠ ٠ ٠٠ الربع الا ول ٢٠١٩ الربع الرابع ٢٠١٨ الربع الثالث ٢٠١٨ الربع الثاني ٢٠١٨ الربع الا ول ٢٠١٨ الربع الرابع ٢٠١٧ الربع الثالث ٢٠١٧ الربع الثاني ٢٠١٧ الربع الا ول ٢٠١٧ الربع الرابع ٢٠١٦ الربع الثالث ٢٠١٦ الربع الثاني ٢٠١٦ الربع الا ول ٢٠١٦ المستثمرين الا جانب المو هلني(يمني) إجمالي ملكية المستثمرين الا جانب (يسار) احتل مؤشر السوق الرئيسي المرتبة الرابعة ضمن األسواق الناشئة من حيث تدفق األموال من االستثمارات األجنبية. هناك العديد من التقديرات حول التدفقات المتوقعة إلى األسهم بعد االنضمام إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. بافتراض ثبات المتغيرات األخرى فإن أكثر التقديرات تحفظا للتدفقات األجنبية تقدرها بأكثر من ضعف الملكية الحالية للمستثمرين األجانب المؤهلين في داللة على الجاذبية لالستثمار األجنبي ووجود متسع من المجال للتوسع في المستقبل. الشكل 7: تشري التدفقات إىل األسهم السعودية منذ بداية العام ٢٠١٨ إىل جاذبية السوق السعودي. ١٨ ٨ مليار دولار أمريكي ٩ ٥٢ مليار دولار أمريكي ٢ ٧٦٤ مليار دولار أمريكي الصني المكسيك روسيا مو شر السوق الري يسي بولندا البرازيل الا مارات ابوظبي ودبي جنوب أفريقيا اسطنبول ماليزيا الهند كوريا اندونيسيا (٥,٠٠٠,٠٠٠,٠٠٠) - ٥,٠٠٠,٠٠٠,٠٠٠ ١٠,٠٠٠,٠٠٠,٠٠٠ تايوان تايلند تظهر بيانات األسواق الناشئة تباين ا كبير ا من حيث جاذبية المستثمرين التي تنعكس في التدفقات المالية إلى األسهم حيث حقق السوق السعودي المركز الرابع مما يشير إلى أهميته المستقبلية من االنضمام إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة بعد االنتهاء من جميع مراحل االنضمام. 5

6 بناء على النقطة السابقة تفوق أداء السوق السعودي أيضا على أداء األسواق الناشئة. قد يؤدي استمرار التفوق إلى زيادة الوزن نظر ا للتغير في القيمة السوقية على المدى البعيد. الشكل 8: مؤرش السوق الرئييس مقابل مؤرش األسواق الناشئة )املعدل( ١٢٥ ١٢٠ تفوق أداء السوق السعودي على مؤشر األسواق ١١٥ ١١٠ الناشئة Index( )MXEF بفارق كبير حيث ارتفع بمعدل %18.1 من شهر يناير 2018 إلى تاريخه مقابل تراجع مؤشر األسواق الناشئة عن ١٠٥ ١٠٠ ٩٥ ٩٠ ٨٥ ٨٠ فبراير ٢٠١٩ يناير ٢٠١٩ ديسيمبر ٢٠١٨ مارس ٢٠١٨ أبريل ٢٠١٨ مايو ٢٠١٨ يونيو ٢٠١٨ يوليو ٢٠١٨ أغسطس ٢٠١٨ سبتمبر ٢٠١٨ اكتوبر ٢٠١٨ نوفمبر ٢٠١٨ مو شر مورغان ستانلي للا سواق الناشي ة مو شر السوق الري يسي فبراير ٢٠١٨ يناير ٢٠١٨ الفترة المماثلة من العام السابق بمعدل %8.3. تشير النظرة السريعة إلى معدالت السيولة في األسواق الناشئة مركز السوق السعودي ضمنها. حاليا وبالرغم من انخفاض متوسط قيمة التداول اليومي في األسواق الناشئة مقارنة باالقتصاديات الناشئة الرئيسية مثل الصين وكوريا إال أن السوق السعودي يملك القدرة على االستمرار في جذب تدفقات رأس المال إلى األسهم بالنظر إلى المستوى المنخفض نسبيا لالستثمار األجنبي المباشر في األسهم السعودية. عموما تميل السيولة إلى الزيادة تاريخيا خالل الفترة بين إعالن الترقية إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة االنضمام الفعلي قبل العودة إلى مستويات التدفق السابقة. ينطبق ذلك عادة على الترقية الجديدة إلى المؤشر. الشكل 9: يتوقع ارتفاع متوسط قيمة التداول اليومي لستة شهور يف السوق السعودي بعد االنضمام الفعيل متوسط قيمة التداول اليومي لستة شهور (بالدولار الا مريكي) الصني ٤٥ مليار كوريا ٨ مليار تايوان ٣ مليار البرازيل * الهند جنوب أفريقيا تايلند اسطنبول مو شر السوق الري يسي ٨٠٣ مليون روسيا اندونيسيا * المكسيك * ماليزيا بولندا الا مارات ابوظبي ودبي - ١,٠٠٠ ٢,٠٠٠ ٣,٠٠٠ ٤,٠٠٠ ٥,٠٠٠ من منظور آخر للسيولة فإن نسبة قيمة التداول اليومي في السوق السعودي لستة شهور إلى القيمة السوقية للمؤشر تتوافق مع متوسطها في األسواق الناشئة. مليون 6

7 كان النمو في صافي الربح نتيجة االرتفاع في القيمة السوقية ألكبر الشركات: في تحليل أعمق ألسهم 32 شركة سعودية في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة يتضح أن الشركات العشرة األولى في السوق قد تفوقت على 22 شركة أخرى في المؤشر من حيث نمو صافي الربح عن العام السابق. باستثناء أسهم الشركات األكثر بعدا عن المتوسط الكهرباء السعودية )تراجع %99.7 عن العام السابق( وشركة معادن )ارتفاع %274.7 عن العام السابق( حققت الشركات األكثر وزنا ارتفاع في صافي الربح بمعدل %12.8 عن العام السابق وهو ما انعكس في ارتفاع القيمة السوقية لها بمعدل %23.9. الشكل 10: انعكس نمو األرباح للرشكات ذات الوزن األعىل يف ارتفاع قيمتها السوقية )خالل فرتة اإلثني عرش شهرا املنتهية بسبتمرب 2018 مقابل فرتة اإلثني عرش شهرا املنتهية بسبتمرب 2017( ٣٣ ٢١ ١٥ ١٠ ٦ ٥ ٤-٢- ١١-٧٠ ٦٠ ٥٠ ٤٠ ٣٠ ٢٠ ١٠ ٠ ١٠-٢٠- ٣٠-٤٠- ١٤ ١٤ الشركات ال ٢٢ المتبقية بنك الرياض معادن بنك ساب المراعي نسبة التغير في صافي الربح عن العام السابق سامبا الا تصالات السعودية البك الا هلي التجاري مصرف الراجحي السعودية للكهرباء نسبة التغير في القيمة السوقية عن العام السابق سابك يتبع ارتفاع أرباح الشركات األعلى وزنا ارتفاع ا في أسعار أسهمها مما يشير إلى أن بقية الشركات يمكنها جذب االستثمارات شريطة أن تحقق أرباح ا أفضل في األرباع القادمة. ٣٤ ٣٠ ٣٥ ٢٤ ٨ ١١ ١٤ ٩ ٩٩ ٧-٢٨ ١-٥٨ ٢٧٤ ٧ حققت بقية أسهم الشركات في المؤشر نموا في صافي الربح بمعدل %9.6 عن العام السابق لكن قيمتها السوقية ارتفعت بمعدل %5.9 فقط ليكون لديها بذلك مجاال إضافيا لالرتفاع شريطة زيادة صافي أرباحها بمعدالت أكبر من السابق خالل األرباع القادمة لتتمكن من جذب مزيد من االستثمارات. بالتأكيد على أثر كثافة التداول المذكور أعاله فإن التغيرات الطفيفة في الملكية األجنبية خالل العام السابق تؤكد وجود متسع من المجال لدخول االستثمارات إلى أسهم 22 شركة األخرى في المؤشر. مع نمو األرباح يمكن أن نتوقع لبقية الشركات أن تتمكن من جذب تدفقات نقدية إلى أسهمها مما ينعكس إيجابا على حركة مؤشر السوق الرئيسي بشكل عام. 7

8 الشكل 11: من املالحظ عدم وجود تغري كبري يف امللكية األجنبية عن العام السابق بوبا العربية دار الا ركان كيان السعودية إعمار المدينة الا قتصادية المتقدمة للبتروكيماويات مصرف الا نماء بنك الرياض مصرف الراجحي جرير للتسويق بنك البلاد الا سمدة العربية السعودية يشير التغيير الضئيل في الملكية األجنبية في معظم الشركات خالل العام ٢٠١٨ إلى أن الشركات السعودية المدرجة بحاجة إلى أداء أفضل لجذب المزيد من االستثمارات األجنبية. يرجع االنخفاض في الملكية األجنبية لبنك الجزيرة إلى التغيير في هيكل رأس المال الذي ٢ ٠ ١ ٣ ٠ ٩ ٠ ٨ ٠ ٧ ٠ ٧ ٠ ٧ ٠ ٦ ٠ ٦ ٠ ٦ ٥ ٢ أسمنت السعودية إتحاد إتصالات كان نتيجة إصدار اسهم وزيادة راس المال. ٠ ٦ ٠ ٥ البنك الا هلي التجاري ٠ ٥ معادن ٠ ٤ الخطوط السعودية للتموين ٠ ٤ المراعي التصنيع الوطنية ينبع الوطنية للبتروكيماويات السعودية للكهرباء مجموعة السعودية الا تصالات السعودية بترو رابغ سابك البنك السعودي البريطاني البنك السعودي الفرنسي التعاونية سامبا -١ ٩ بنك الجزيرة ٠ ٠ ٠ ١-٠ ١-٠ ٦-٠ ٨-٠ ٣ ٠ ٣ ٠ ٢ ٠ ٢ ٠ ٢ ٠ ١ ٠ ١-٢ ٢ مجموعة صافولا ٣ ٥-١ ٥-٠ ٥ ٢ ٥ ٤ ٥ تأثير تقلب أسعار النفط على المخاطر مقابل جاذبية العائد: أثر التقلب في أسعار النفط بشكل كبير على المخاطر مقابل العائد في مؤشر السوق السعودي. نتيجة االنخفاض في أسعار النفط في السنوات السابقة والتي أثرت في نهاية المطاف على االقتصاد السعودي بلغ العائد السنوي لمؤشر السوق الرئيسي لعشر سنوات 9.2 في حين ارتفع االنحراف المعياري لفترة 10 سنوات إلى 58.9 مما يجعله أكثر تقلبا مقارنة ببقية األسواق الناشئة. عموما ال يزال السوق السعودي متقدما على نظرائه في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة تحديدا الصين ) 4.5( وكوريا ) 8.8( من حيث العائد السنوي لعشر سنوات. 8

9 الشكل 12: أداء أضعف ملؤرش السوق السعودي بسبب التذبذبات يف أسعار النفط ٢٥ ٠ ٢٠ ٠ ١٥ ٠ ١٠ ٠ ٥ ٠ السعودية مو شر مورغان ستانلي للا سواق الناشي ة العاي د لمدة ١٠ سنوات المرجح سنويا ٠ ٠ ٠ ٠ ١٠ ٠ ٢٠ ٠ ٣٠ ٠ ٤٠ ٠ ٥٠ ٠ ٦٠ ٠ ٧٠ ٠ ٨٠ ٠ ٩٠ ٠ الا نحراف المعياري السنوي لمدة ١٠ سنوات املصدر:بلومبريغ تداول مؤرشمورغانستانيللألسواقالناشئة الجزيرةكابيتال على أية حال تشير البيانات التاريخية إلى ضعف أداء المؤشرات فور االنضمام. يمكن أن يكون السبب من الضجة التي سببها اإلعالن عن االنضمام الذي حفز ارتفاع السوق وأدى في نهاية المطاف إلى انخفاض معدل االنضمام الفعلي. تراجع متوسط مكرر الربحية في سوق دبي لفترة 12 شهرا إلى 11.9 مرة في 2015 من 16.7 مرة في عام 2014 )سنة االنضمام( ونفس الشيء ينطبق على سوق باكستان )10.0 مرة في 2018 من 10.5 مرة في عام 2017( وقطر )12.8 مرة في 2015 من 17.2 مرة في عام 2014(. عموما يمكن مالحظة أن مكرر الربحية استمر في االرتفاع وصوال إلى السنة التي تم فيها االنضمام بالتالي فإن مؤشر السوق السعودي الرئيسي لديه فرصة لالرتفاع مجددا في العام الشكل 13: : تتجه مكررات الربحية إىل الهبوط فورا بعد سنة االنضمام بالرغم من تراجع مكررات الربحية بعد سنة ٢٠ ٠ االنضمام على الفور فإن لدى مؤشر السوق الرئيسي فرصة ليستمر ارتفاعه خالل العام 2019 على األقل وهي السنة التي يفترض أن يتم فيها االنضمام. أيضا نتيجة االنضمام الفعلي من ١٥ ٠ ١٦ ٧ ١٧ ٢ ١١ ٩ ١٢ ٨ المتوقع أن يتم تداول األسهم المدرجة في مؤشر السوق الرئيسي بعالوة وقد يصل المؤشر إلى ١٠ ٠ ١٠ ٥ ١٠ ٠ ٥ ٠ ٢٠١٠ ٢٠١١ ٢٠١٢ ٢٠١٣ ٢٠١٤ ٢٠١٥ ٢٠١٦ ٢٠١٧ ٢٠١٨ السعودية قطر باكستان دبي املصدر:بلومبريغ تداول مؤرشمورغانستانيللألسواقالناشئة الجزيرةكابيتال مستوى بين 9100 و 9,300 نقطة في الربع الثاني 2019 على أساس ارتفاع مكرر ربحية الفترة القادمة 9

10 من المتوقع أن ترتفع مكررات الربحية حتى وقت االنضمام الفعلي: باعتبار فترة 10 سنوات على أساس مكرر الربحية لفترة 12 شهرا األخيرة يتم تداول مؤشر السوق الرئيسي حالي ا عند مكرر ربحية بمقدار 18.3 مرة وهو ما يعادل عالوة بنسبة 43 عن مؤشر األسواق الناشئة والذي يتداول حالي ا عند مكرر ربحية 12.8 مرة. بالرغم من أن التقييمات في السوق السعودي تبدو مرتفعة مقارنة باألسواق الناشئة فإنها أقل تكلفة على أساس البيانات التاريخية بالتالي نتوقع أن تتمكن من جذب استثمارات باعتبار زيادة أرباحها مستقبال. الشكل : 14 تقييمات مخصومة عىل أساس االتجاهات التاريخية الا نحراف المعياري -٢ مكرر ربحية السوق الري يسي مكرر الربحية للمو شر في الا سواق الناشي ة الا نحراف المعياري +٢ الا نحراف المعياري +١ متوسط مو شر السوق الري يسي الا نحراف المعياري -١ ٢٣ ٠ ٢١ ٠ ١٩ ٠ ١٧ ٠ ١٥ ٠ ١٣ ٠ ١١ ٠ ٩ ٠ مارس- ٢٠٠٩ يوليو- ٢٠٠٩ نوفمبر- ٢٠٠٩ مارس- ٢٠١٠ يوليو- ٢٠١٠ نوفمبر- ٢٠١٠ مارس- ٢٠١١ يوليو- ٢٠١١ نوفمبر- ٢٠١١ مارس- ٢٠١٢ يوليو- ٢٠١٢ نوفمبر- ٢٠١٢ مارس- ٢٠١٣ يوليو- ٢٠١٣ نوفمبر- ٢٠١٣ مارس- ٢٠١٤ يوليو- ٢٠١٤ نوفمبر- ٢٠١٤ مارس- ٢٠١٥ يوليو- ٢٠١٥ نوفمبر- ٢٠١٥ مارس- ٢٠١٦ يوليو- ٢٠١٦ نوفمبر- ٢٠١٦ مارس- ٢٠١٧ يوليو- ٢٠١٧ نوفمبر- ٢٠١٧ مارس- ٢٠١٨ يوليو- ٢٠١٨ نوفمبر- ٢٠١٨ مارس- ٢٠١٩ * االنحراف املعيار فقط ملرر ربحية مؤرش السوق الرئييس يتداول مؤشر السوق الرئيسي بعالوة %43 على مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة من حيث معدالت السعر إلى الربح لكن التقييمات تبدو منخفضة على أساس االتجاه التاريخي لمؤشر السوق الرئيسي خالل فترة العشر سنوات األخيرة. يتم تداول أسهم مؤشر السوق الرئيسي بأعلى من متوسط مكرر الربحية البالغ 17 مرة ومن المتوقع أن يرتفع بمقدار انحراف معياري واحد لمكرر 19.3 مرة أو أكثر حتى االنضمام الفعلي )نهاية 2019(. كما أشرنا سابقا ارتفعت المؤشرات من تاريخ اإلعالن حتى تاريخ االنضمام وهو ما يمكن مالحظته في حالة أبو ظبي ودبي وقطر حيث ارتفعت األسواق بنسب %26.8 و %62.3 و %24.3 على التوالي بين تاريخ اإلعالن وتاريخ االنضمام. كما هو مبين في الشكل السابق ارتفع مؤشر السوق الرئيسي بنسبة %24.3 منذ تاريخ اإلعالن يعتبر ارتفاعا مقبوال مقارنة باألسواق األخرى المدرجة مؤخرا لذلك يمكن أن نتوقع المزيد من االرتفاع قبل أن تهدأ التقييمات ويعود السوق لألساسيات. الشكل 15: تاريخيا يستوجب االنضمام درجة من الحذر ٣٥٠ ٣٠٠ تاريخ الا دراج تاريخ الا علان ٢٥٠ ٢٠٠ ١٥٠ ١٠٠ ٥٠ فبراير ٢٠١٠ يونيو ٢٠١٠ اكتوبر ٢٠١٠ فبراير ٢٠١١ يونيو ٢٠١١ اكتوبر ٢٠١١ فبراير ٢٠١٢ يونيو ٢٠١٢ اكتوبر ٢٠١٢ فبراير ٢٠١٣ يونيو ٢٠١٣ اكتوبر ٢٠١٣ فبراير ٢٠١٤ يونيو ٢٠١٤ اكتوبر ٢٠١٤ فبراير ٢٠١٥ يونيو ٢٠١٥ اكتوبر ٢٠١٥ فبراير ٢٠١٦ يونيو ٢٠١٦ اكتوبر ٢٠١٦ فبراير ٢٠١٧ يونيو ٢٠١٧ اكتوبر ٢٠١٧ فبراير ٢٠١٨ يونيو ٢٠١٨ اكتوبر ٢٠١٨ فبراير ٢٠١٩ أبو ظبي دبي قطر املصدر:بلومبريغ تداول مؤرشمورغانستانيللألسواقالناشئة الجزيرةكابيتال أثبتت األسواق المدرجة مؤخرا مثل دبي وأبو ظبي وقطر نظرية اغتنام الفرص بطريقة سهلة ومع ذلك ال يزال بإمكان مؤشر السوق الرئيسي أن يتجنب االنخفاض الكبير بشرط أن تستمر الشركات المتوسطة والقليلة األهمية في المؤشر في تحقيق نتائج جيدة ويمكن أن تنقذ مؤشر السوق الرئيسي من ظاهرة االنخفاض بعد االنضمام. 10

11 المعيار االسترشادي لألصول إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة: وفقا للبيانات الصادرة حول مؤشر مورغان ستانلي كانت الصناديق )النشطة / الخاملة( التي تبلغ ما يقارب 1.8 تريليون دوالر أمريكي من األصول المدارة معيار استرشادي لمؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. بالنظر إلى أن نسبة جيدة من الصناديق في مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة تعتبر خاملة حيث من الضروري أن تتوافق وزن هذه الصناديق مع مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة وبالتالي سيتم تخصيص وزن يقارب %2.6 إلى مؤشر مورغان ستانلي لسوق المملكة العربية السعودية. إضافة إلى ذلك مع طرح أسهم شركة أرامكو السعودية لالكتتاب العام األولي القادم من المتوقع أن يصل وزن المملكة العربية السعودية إلى حوالي %4.6. مع االفتراض بالمثل بافتراض إذا كان ما يقارب %20 من األصول التي يعتبر المعيار االسترشادي إلى مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة فيها خامل فهذا يعني أن مبلغ مليار دوالر أمريكي من األصول المدارة تتوافق مع مؤشر مورغان ستانلي لألسواق الناشئة. مع الوزن المحتمل بنسبة %2.6 في المؤشر من المتوقع أن تصل قيمة تدفقات االستثمار األجنبي في مؤشر السوق السعودي إلى 9.36 مليار دوالر أمريكي. كما في يناير 2019 بلغت نسبة الملكية األجنبية الحالية )باستثناء الحصص اإلستراتيجية( في مؤشر السوق الرئيسي 6.3 مليار دوالر أمريكي مما يؤدي إلى توفير مجال لتدفقات استثمار أجنبي بقيمة 3.1 مليار دوالر أمريكي. تقدم الشركات األكبر أهمية مثل سابك وشركة االتصاالت السعودية والبنك األهلي التجاري فرص كبيرة حيث ال تتعدى نسبة الملكية األجنبية في هذه الشركات %0.4 و %0 ٣ و %1 ٤ على التوالي أقل من الحد المتاح بفارق كبير. إضافة إلى ذلك يعطي عدم حدوث أي تغيير تقريبا في الملكية األجنبية لهذه الشركات في العام السابق مؤشرا واضحا على عدم استغالل المستثمرين األجانب لهذه الفرص بعد. مع الهدوء في إعالن مؤشر مورغان ستانلي المتفائل في األشهر األخيرة أصبحت الشركات متاحة مرة أخرى بتقييمات جاذبة للمستثمرين المحتملين. الشكل 16: ال يزال هناك مجال للمستثمرين األجانب املؤهلني لالستحواذ عىل حصص يف مؤرش السوق الرئييس الرصيد المتاح للاستثمارات الا جنبية ٣ ١ مليار دولار أمريكي لدى المستثمرين األجانب المؤهلين فرصة لدخول السوق السعودية منذ اإلصالحات المواتية حيث يعمل التقييم بأقل من القيمة العادلة نسبيا ونمو األرباح لصالحهم الملكية الا جنبية الحالية (باستثناء الحصص الا ستراتيجية) ٦ ٣ مليار دولار أمريكي 11

12 شرح مصطلحات التصنيف نبذة عن الجزيرة كابيتال إدارة الوساطة والمراكز االستثمارية إدارة األبحاث رئيس ادارة االبحاث طلحة نزر املدير العام إلدارة أعمال الوساطة واملبيعات عالء اليوسف a.yousef@aljaziracapital.com.sa املدير العام املساعد - مجموعة خدمات الوساطة واملبيعات باملنطقة الوسطى واملدير املكلف للمنطقة الغربية واجلنوبية سلطان ابراهيم املطوع s.almutawa@aljaziracapital.com.sa محلل أول جاسم اجلبران j.aljabran@aljaziracapital.com.sa املدير العام املساعد- رئيس الوساطة الدولية واملؤسساتية لؤي جواد املطوع lalmutawa@aljaziracapital.com.sa املدير العام املساعد - املنطقة الشرقية ومنطقة القصيم عبد اهلل الرهيط aalrahit@aljaziracapital.com.sa تعد شركة الجزيرة لألسواق المالية )الجزيرة كابيتال( الذراع االستثماري لبنك الجزيرة وهي شركة سعودية مساهمة مقفلة متخصصة في أعمال األوراق المالية وملتزمة بأحكام الشريعة االسالمية في جميع تعامالتها. تعمل الجزيرة كابيتال تحت اشراف هيئة سوق المال السعودية. لقد تم ترخيص الشركة من قبل هيئة سوق المال لتقديم خدمات التعامل في أعمال األوراق المالية بصفة اصيل و وكيل والتعهد بالتغطية وخدمات االدارة والحفظ والترتيب وتقديم المشورة. إن الجزيرة كابيتال استمرارية لقصة نجاح طويلة في سوق األسهم السعودية حافظت خاللها لسنوات عدة على الريادة والتي نطمح بمواصلتها عن طريق التطوير المستمر لخدماتنا ومن خالل فتح آفاق تداول جديدة لعمالئنا الكرام للوصول ألسواق األوراق المالية اإلقليمية والعالمية زيادة المراكز: يعني أن السهم يتم تداوله حاليا بسعر أقل من السعر المستهدف له لمد ة 12 شهرا. واألسهم المصنفة زيادة المراكز يتوقع أن يرتفع سعرها بأكثر من 10 عن مستويات األسعار الحالية خالل األشهر أالثني عشر المقبلة تخفيض المراكز: يعني أن السهم يتم تداوله حاليا بسعر أعلى من السعر المستهدف له لمد ة 12 شهرا. و األسهم المصنفة تخفيض المراكز يتوقع أن ينخفض سعرها بأكثر من 10 عن مستويات األسعار الحالية خالل األشهر أالثني عشر المقبلة محايد: يعني أن السهم يتم تداوله في نطاق قريب من السعر المستهدف له لمد ة 12 شهرا. والسهم المصن ف محايد يمكن أن يتراوح سعره زائد أو ناقص 10 عن مستويات األسعار الحالية خالل األشهر أالثني عشر المقبلة التوقف عن التغطية :)SR/RH( يعني أن التصنيف معل ق بانتظار مزيد من التحليل بسبب وجود تغيير جوهري في أداء الشركة التشغيلي/المالي أو تغير ظروف السوق أو أية أسباب أخرى خاصة بشركة الجزيرة لألسواق المالية. إفصاحات وإقرارات وإخالء املسؤولية إن الغاية من إعداد هذا التقرير هي تقديم صورة عامة عن الرشكة أو القطاع االقتصادي أو املوضوع االقتصادي محل البحث وليس الهدف تقديم توصية ببيع أو رشاء أو االحتفاظ بأية أوراق مالية أو أصول أخرى. بناء عىل ما سبق ال يأخذ هذا التقرير بعني االعتبار الظروف املالية الخاصة بكل مستثمر ومدى قابليته/ رغبته بتحمل املخاطر املتعلقة باالستثمار يف األوراق املالية أو األصول األخرى وبالتايل قد ال يكون مناسبا لجميع العمالء باختالف أوضاعهم املالية وقدرتهم ورغبتهم يف تحمل املخاطر. يفضل عموما أن يقوم املستثمر بأخذ املشورة من عدة جهات ومصادر متعددة عندما يتعلق األمر بالقرارات االستثمارية وأن يدرس تأثري هذه القرارات عىل وضعه املايل والقانوني والرضيبي وغريه قبل الدخول بهذه االستثمارات او تصفيتها جزئيا أو كليا. إن أسواق األسهم والسندات واملتغريات االقتصادية الجزئية والكلية ذات طبيعة متغرية وقد تشهد تقلبات مفاجئة بدون سابق إنذار لذلك قد يتعرض املستثمر يف األوراق املالية أو األصول األخرى ملخاطر وتقلبات غري متوقعة. جميع املعلومات واآلراء والتوقعات والقيم العادلة أو األسعار املستهدفة الواردة يف التقرير مستقاة من مصادر تعتقد رشكة الجزيرة لألسواق املالية بأنها موثوقة لكن لم تقم رشكة الجزيرة لألسواق املالية بتفنيد هذه املعلومات بشكل مستقل لذلك قد يحدث أن تكون هذه املعلومات مخترصة وغري كاملة وبناء عليه تعترب رشكة الجزيرة لألسواق املالية غري مسؤولة عن مدى دقة أو صحة املعلومات والتوقعات املبنية عليها الواردة يف التقرير وال تتحمل أية مسؤولية عن أية خسارة مادية أو معنوية قد تحدث بسبب استخدام هذا التقرير أو أجزاء منه. ال تقدم رشكة الجزيرة لألسواق املالية أية ضمانات بخصوص التوقعات أو األسعار العادلة أو األسعار املستهدفة أو األرقام الواردة بالتقرير وجميع التوقعات والبيانات واألرقام والقيم العادلة واألسعار املستهدفة قابلة للتغيري أو التعديل بدون إشعار مسبق. األداء السابق ألي استثمار ال يعترب مؤرشا لألداء املستقبيل. تقديرات السعر العادل أو السعر املستهدف والتوقعات والترصيحات بخصوص اآلفاق املستقبلية الواردة بالتقرير قد ال تحصل فعليا. قد ترتفع أو تنخفض قيمة األسهم أو األصول املالية األخرى أو العائد منها. أي تغري يف أسعار العمالت قد يكون له أثر إيجابي أو سلبي عىل قيمة/عائد السهم أو األوراق املالية الواردة يف التقرير. قد يحصل املستثمر عىل مبلغ أقل من املبلغ األصيل املستثمر يف حاالت معينة. بعض األسهم أو األوراق املالية قد تكون بطبيعتها قليلة السيولة / التداول أو تصبح كذلك بشكل غري متوقع يف ظروف معينة وهو ما قد يزيد املخاطرة عىل املستثمر. قد تطبق رسوم عىل االستثمارات يف األسهم. تم إعداد هذا التقرير من قبل موظفني متخصصني يف رشكة الجزيرة لألسواق املالية وهم يتعهدون بأنهم وزوجاتهم وأوالدهم ال يمتلكون أسهما أو أوراق مالية أخرى يتضمنها هذا التقرير بشكل مبارش وقت إصدار هذا التقرير لكن كاتبو هذا التقرير و/او زوجاتهم / أوالدهم قد يمتلكون أوراق مالية / حصص يف الصناديق املفتوحة للجمهور املستثمرة يف األوراق املالية املذكورة يف هذا التقرير كجزء من محفظة متنوعة والتي تدار من قبل طرف ثالث. تم إعداد هذا التقرير بشكل منفصل ومستقل من قبل إدارة األبحاث يف رشكة الجزيرة لألسواق املالية ولم يتم إطالع أي أطراف داخلية أو خارجية قد يكون لها مصلحة مبارشة أو غري مبارشة يف محتويات هذا التقرير قبل النرش ما عدا اولئك الذين يسمح لهم مركزهم الوظيفي بذلك و/أو األطراف الرابعة الذين التزموا باتفاقية الحفاظ عىل رسية املعلومات مع الجزيرة كابيتال. قد تملك الجزيرة كابيتال و/أو الرشكات التابعة لها حصصا يف األوراق املالية املذكورة يف هذا التقرير بشكل مبارش أو بشكل غري مبارش عن طريق صناديق استثمارية تديرها و/أو ضمن صناديق استثمارية تدار من قبل أطراف ثالثة. قد تكون إدارة املرصفية االستثمارية للجزيرة كابيتال يف طور املباحثات للحصول أو حصلت فعال عىل صفقة أو صفقات من قبل الرشكات موضوع هذا التقرير. قد يكون أحد أعضاء مجلس اإلدارة يف رشكة الجزيرة لألسواق املالية أو أحد مدرائها التنفيذيني أو أكثر من فرد واحد عضو / أعضاء يف مجلس إدارة أو اإلدارة التنفيذية يف إحدى الرشكات املذكورة يف هذا التقرير أو الرشكات التابعة لها. ال يسمح بنسخ هذا التقرير أو أي جزء منه للتوزيع ألي جهة سواء داخل أو خارج اململكة العربية السعودية بدون الحصول عىل إذن خطي مسبق من رشكة الجزيرة لألسواق املالية. عىل األفراد والجهات املتلقية لهذا التقرير االلتزام بهذه القيود والقبول بهذا التقرير يعني قبول االلتزام بالقيود السابقة. إدارة األصول الوساطة تمويل الرشكات خدمات الحفظ املشورة اإلدارة العامة: طريق امللك فهد ص.ب الرياض اململكة العربية السعودية هاتف: فاكس: شركة الجزيرة لألسواق المالية )الجزيرة كابيتال( شركة مساهمة سعودية مقفلة مرخصة من هيئة السوق المالية ترخيص رقم ) (