التعاون مجمس دول في االسيم اسوق اداء عمي النفط اسعار تغي ارت أثر الخميجي The impact of changes in oil prices on the performance of stock markets in the Gulf Cooperation Council countries د/ سك ازنا المساح كمية االقتصاد كالعمك السياسية جامعة القاىرة مستخمص لقد أثر اإلنخفاض األخير في سعر النفط عمى العديد مف الدكؿ كخاصةن كبار منتجي كمصدرم النفط كمني دكؿ مجمس التعاكف الخميجي التي تمتمؾ نصؼ احتياطي النفط العالمي. يثير إنخفاض سعر النفط مخاكفان بشأف تأثير ذلؾ عمى معدؿ النمك اإلقتصادم كتحركات أسكاؽ األسي. تيدؼ ىذه الكرقة البحثية إلى التعرؼ عمى أثر تغي ارت أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي الخميجية التي تتضمف البحريف كالككيت كعماف كقطر 3692. تقك كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة خبلؿ فترة عشر سنكات مف 3662 إلى Granger Causality الد ارسة بفحص اتجاه التأثير كامتصاص التأثير مف خبلؿ اختبار سببية ج ارنجر كدالة استجابة الدافع.Impulse Response كتعد نتائج ىذه الكرقة ميمة لمديرم المحافظ عمى المستكل الدكلي باإلضافة إلى أىميتيا لصانعي الق ارر مف خبلؿ مساعدة الحككمة كالجيات التنظيمية عمى اتخاذ الق ار ارت الصائبة عند حدكث تغي ارت في أسعار النفط. ىذا كتدعك نتائج ىذه الكرقة إلى لمزيد مف التنكع اإلقتصادم عمى المستكل المحمي كاإلقميمي لمتخفيؼ مف حدة التغي ارت في أسكاؽ األسي الخميجية المصاحبة ألزمات النفط. الكممات الدالة: دكؿ مجمس التعاكف الخميجي أسكاؽ األسي أسعار النفط تقمبات سكؽ األسي اختبار 6
.Impulse Response سببية ج ارنجر Granger Causality دكاؿ استجابة الدافع Abstract: The recent drop in the price of oil has affected many countries, especially the major oil producers and exporters, including the Gulf Cooperation Council countries, which possess half of the world's oil reserves. The drop in the oil price raises concerns about the effect this will have on the economic growth rate and stock market movements. This paper aims to identify the impact of oil price changes on the Gulf stock markets, which include Bahrain, Kuwait, Oman, Qatar, Saudi Arabia and the United Arab Emirates during a tenyear period from 2005 to 2015. The study examines effect direction and effect absorption by testing Granger Causality and Impulse Response. The results of this paper are important for portfolio managers at the international level, in addition to their importance for decision makers by helping the government and regulators to make the right decisions when changes in oil prices occur. The results of this paper call for more economic diversification at the local and regional levels to mitigate the sharp changes in Gulf stock markets associated with the oil crises. Keywords: GCC countries, stock markets, oil prices, stock market fluctuations, Granger Causality, Impulse Response. 9. مقدمة أدل اإلنخفاض األخير في أسعار النفط نياية 3692 إلثارة قمؽ العديد مف الدكؿ المصدرة لمنفط. حيث انيارت أسعار النفط مف دكالر لمبرميؿ )يكليك دكالر لمبرميؿ )ديسمبر 3692( كىك انخفاض )366٢ إلى 20 9٤2 يقدر بنسبة ٤1% في األشير الستة عشر األخيرة. كقد جاء ىذا االنخفاض نتيجة لزيادة إنتاج النفط الصخرم في الكاليات المتحدة األمريكية بشكؿ جعؿ العال غارقان في البتركؿ فائض مف النفط الخا ليصؿ الفائض في 3690 ما يكفي لتغطية احتياجات دكلة في حج بريطانيا. كيعني اإلنخفاض في أسعار النفط أرباحان أقؿ لمدكؿ المصدرة لمنفط باإلضافة إلى إعاقة نمك التصدير )2015 Economist,.)The كتعد دكؿ الشرؽ األكسط أكثر عرضة مف غيرىا لمتأثر بتغي ارت أسعار النفط حيث أف بعضيا مف كبرل الدكؿ المنتجة 7
كالمصدرة لمنفط باإلضافة إلى امتبلكيا جزء ضخ مف النفط العالمي يقارب ٢96 ٤2.2% مف المخزكف العالمي ( ارجع الممحؽ مميار برميؿ ممثبلن.)9 يض مجمس التعاكف الخميجي ستة دكؿ مف الشرؽ األكسط ىي البحريف كالككيت كعماف كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة كقطر التي كق عت الدكؿ اتفاقية لمتعاكف االقتصادم كالتجارم عم 91٢2. كتعد د ارسة العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية عمى قدر مف األىمية لعدة أسباب أكالن إف دكؿ مجمس التعاكف الخميجي ىي الدكؿ الرئيسية المنتجة كالمصدرة لمنفط )كما ىك مكضح في الممحؽ 9( باإلضافة إلى عضكيتيا في منظمة الدكؿ المصدرة لمبتركؿ )أكبؾ( مما يجعؿ أسكاؽ األسي فييا شديدة االرتباط بالتغي ارت في أسعار النفط. ثانيان بالرغ مف ككف إقمي مجمس التعاكف الخميجي مستقبلن عف أسكاؽ األسي العالمية إال أنو شديد التأثر باألحداث اإلقميمية السياسية كالجغ ارفية. ثالثان تحمؿ نتائج ىذه الد ارسة إضافة كأىمية معرفية لصانعي السياسات كالمنظميف الحككمييف كالمستثمريف في المنطقة. كانت المممكة ىي المؤسس األكؿ لمنظمة األكبؾ كاستمرت في قيادتيا بفعالية كيعكد ذلؾ لعدة أسباب أكليا أنيا تمتمؾ أضخ احتياطي نفط خا في العال متجاكزة ن في ذلؾ أقالي األمريكتيف كمنطقة آسيا كالمحيط اليادئ كأكركبا كأك ارسيا بمغ حكالي %39 مف احتياطي األكبؾ كحكالي %9٢ مف االحتياطي العالمي في عا 3692. ثانيان أف المممكة ىي أكبر مصدر لمنفط في األكبؾ كما أف ليا ما يقارب مف ثمث النفط المستخرج )2014.)Hamilton, ثالثان تمتمؾ المممكة أكبر طاقة إنتاجية احتياطية في العال مما يمكنيا مف العمؿ كمنتج مكازف swing producer كىك ما يعني قدرتيا عمى زيادة أك تخفيض إمدادىا لمنفط بحد أدنى مف التكمفة اإلضافية كبالتالي يمكنيا التأثير عمى أسعار النفط كمكازنة السكؽ عمى نحك يكفر الحماية مف المخاطر عمى المدل القريب كالمتكسط. يمعب النفط دك ارن ىامان في االقتصادات الخميجية فعندما تتغير أسعار النفط يتأثر النشاط اإلقتصادم الفعمي مما ينعكس عمى أرباح الشركات التي ترتبط بشكؿ مباشر أك غير مباشر بصناعة النفط كبالتالي تتأثر أسعار أسي تمؾ الشركات. يكجد أضخ احتياطي نفط في المممكة العربية السعكدية متبكعةن بالككيت كاإلما ارت العربية المتحدة عمى التكالي ( ارجع الممحؽ 3(. كتذىب مجمكعة كاسعة مف األدبيات نحك إثبات العبلقة بيف أسعار النفط الخا كأسكاؽ األسي في الدكؿ المتقدمة. كيعد إقمي مجمس التعاكف الخميجي مكقعان ثريان كجذابان إلج ارء البحث العممي لتقصي فكائد اإلستثمار فيو كادارة المحافظ في األسكاؽ المالية بالمنطقة. 8
تبحث ىذه الد ارسة في العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية خبلؿ الفترة 36923662 باستخدا نمكذج االنحدار الذاتي RegressionVAR) (Vector Auto لئلجابة عف سؤاليف رئيسييف: ىي ما األكؿ العبلقة السببية بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية ثانيان ما المدة التي تستغرقيا أسكاؽ األسي الخميجية الستيعاب تأثير سعر النفط يناقش القس الثاني مف الد ارسة خمفية أسكاؽ األسي الخميجية كيقد القس الثالث عرضان لؤلدبيات كما يصؼ القس ال اربع المنيجية كالبيانات كيعرض القس الخامس النتائج الكمية لمنمكذج كيت مناقشة النتائج كتداعياتيا في الجزء السادس كأخي ارن تنتيي الد ارسة بعرض الخاتمة في القس السابع. األسيم في أسواق دول مجمس التعاون الخميجي.0 يمثؿ مجمس التعاكف الخميجي إتحادان إقتصاديان كسياسيان لستة دكؿ عربية تتشارؾ الخميج العربي ىذه الدكؿ ىي البحريف كالككيت كعماف كقطر كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة كالتي كق عت اتفاقية إقتصادية كتجارية في 91٢2. تحمؿ دكؿ مجمس التعاكف عضكية منظمة األكبؾ كتحتؿ صدارة منتجي النفط في العال. كيتمثؿ العامؿ المشترؾ بيف دكؿ المجمس في اعتمادىا الكبير عمى المكارد الطبيعية غير المتجددة )بنؾ الككيت الكطني 3699( كاف كاف بمستكيات مختمفة )2012 Rault,.)Arouri & كتتصؿ السياسات Karam, النقدية لدكؿ المجمس بالدكالر األمريكي لككف أسعار الصرؼ الخاصة بيا مربكطة بالدكالر ( 9. )2001 تصنؼ أسكاؽ أسي دكؿ مجمس التعاكف الخميجي كأسكاؽ حدكدية frontier markets فيي أسكاؽ مج أزة بشكؿ كبير كلدييا استعداد/قابمية كبيرة لمتأثر بالعكامؿ اإلقميمية أكثر مف تأثرىا بالعكامؿ العالمية ( Balcilaret Rault, 2012.)et. al., ;2013 Arouri & كتشترؾ أسكاؽ األسي الخميجية في خصائص مؤسسية عامة مثؿ ارتفاع درجة تركز القطاعات المصرفية كالمالية كالتي تعمؿ ككسيط/ناقؿ mediator لمتقمبات.)Jamaani & Roca, )2015 كالعالمية بيف ىذه األسكاؽ خاصة أثناء األزمات المالية volatilityاإلقميمية عبلكة ن عمى ذلؾ تشيد أسكاؽ دكؿ مجمس التعاكف الخميجي مشاركات أجنبية ضئيمة بسبب القيكد القانكنية الحاكمة لمممكيات األجنبية كعد تناظر المعمكمات الناتج عف حداثة كضعؼ ىذه األسكاؽ ( & Jamaani 9 1 ) ألن أسعار الصرف تقاس في مقابل الدوالر األمريكي فإن البيانات المستخدمة في هذا التحليل ستكون أيضا في مقابل الدوالر األمريكي وذلك ألغراض المقارنة.
.)Roca, 2015 حيث تشيد األسكاؽ الخميجية أجحامان منخفضة مف التعامبلت مقارنة بأسكاؽ األسي المتقدمة كما أنيا أكثر عرضة لمتبلعب مف قبؿ بعض كبار التجار )2011.)Bley, يضاؼ إلى ذلؾ انخفاض سيكلة كصغر حج ىذه األسكاؽ كتكرر تعرضيا لمتقمبات في المدل القصير )2013.)Bahlous, كيعرض الجدكؿ) 9 ( المستكل المنخفض لحج األسكاؽ الخميجية الستة. جدول 9: مؤش ارت أسواق األسيم الخميجية الدكلة البكرصة الحج )متكسط 26 يك( الحج مف إجالي األسكاؽ الخميجية )متكسط 26 يك( 0.2851 2,232,090 البحريف بكرصة البحريف 17.7031 138,592,173 الككيت الككيت بكرصة 1.8973 14,853,725 عماف سكؽ مسقط لؤلك ارؽ المالية 0.7968 6,237,943 قطر بكرصة قطر 25.8440 202,324,072 المممكة العربية السعكدية البكرصة السعكدية 37.6250 294,553,898 اإلما ارت العربية المتحدة سكؽ دبي المالي 15.8486 بكرصة أبك ظبي 124,073,910 100.0000 إقمي مجمس التعاكف الخميجي 782,867,811 )3692 )ت الحصكؿ عمى البيانات بتاريخ 36 سبتمبر المصدر: www.gulfbase.com كمف منظكر إقميمي كعالمي قد رت قيمة أسكاؽ األسي الخميجية بحكالي %2 مف القيمة المالية لؤلسكاؽ ذات 10
الدخؿ المنخفض كالمتكسط كبمغت 9.23 ك 2.22 مف القيمة السكقية العالمية كاألمريكية عمى التكالي في عا 3693. كعمى الرغ مف أف بعض دكؿ المجمس شيدت تجارة في األسي عا 9126 إال أف عا 91٢2 كاف بداية أكؿ نظا رسمي لمسكؽ في دكلة الككيت. كمنذ ذلؾ الحيف ت تأسيس أسكاقان لؤلسي في دكؿ خميجية أخرل كالتي استمرت في النمك كالتطكر الممحكظ حتى كصمت إلى 02٢ 3 سبعة أسكاؽ مالية مع نياية عا 3693. شركة مدرجة عالميان في 2. أسعار النفط وأسواق األسيم الخميجية في سياق األدبيات االقتصادية تحمؿ أسعار النفط تأثي ارت مباشرة لمتدفقات النقدية المستقبمية المتكقعة عمى أسعار األسي حيث تمثؿ أسعار األسي في أم كقت إنعكاسان 1996( Stoll,.)Huang, Masulis & كقد future cash flows يككف انخفاض سعر النفط مفيدان لممستيمكيف كلكنو يعني إنخفاضان في أرباح الدكؿ المصدرة لو. لذلؾ فإف انخفاض أسعار النفط يؤدم إلى ارتفاع أسعار األسي )1983 )Hamilton, سكاء مف خبلؿ التأثير المباشر عمى تدفقات النقد المستقبمي أك بشكؿ غير مباشر مف خبلؿ تأثير معدالت الفائدة المستخدمة لخص ىذه التدفقات )2012 al.,.)basher et كتعتبر العبلقات بيف المتغي ارت اإلقتصادية الكمية المختمفة عمى درجة مف األىمية لدكؿ مجمس التعاكف الخميجي المصدرة لمنفط كخاصةن تمؾ العبلقة بيف أسعار النفط كمؤش ارت أسكاؽ األسي فضبلن عف أىمية تقدير/معرفة المدة الزمنية التي يستغرقيا االقتصاد المحمي الستيعاب التغي ارت أك الصدمات في أسعار النفط كتمثؿ تمؾ النقاط أىدافان ليذه الد ارسة. ىناؾ عدد مف الد ارسات التطبيقية التي ت اج ارءىا عمى العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي ركزت أغمبيا عمى الدكؿ المتقدمة كالتي تعتبر في الغالب مستكردة لمنفط. انتيت نتائج ىذه الد ارسات إلى كجكد تأثير سمبي معنكم لتغي ارت أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي ( 1996; al., Charles & Kaul, 1996; Huang et Papapetrou, 2001; Park and Ratti, 2008; Kaneko and Lee, 1995 and many.)others كقد تقصت بعض الد ارسات األخرل ىذه العبلقة في الدكؿ المصدرة لمنفط كاألسكاؽ الناشئة كدكؿ مجمس التعاكف الخميجي عمى كجو الخصكص كلكف جاءت غير متسقة في نتائجيا عمى نحك ال يمكننا مف التعمي. يقد القسماف التالياف تحميبلن لؤلدبيات التي تناكلت العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية حيث نعرض الد ارسات ذات نتائج العبلقة اإليجابية في القس األكؿ بينما يقد القس الثاني األدبيات استنتجت 0 ) يوجد في دولة اإلمارات العربية المتحدة سوقان ماليان )دبي وأبو ظبي(. 11
ضعؼ أك غياب ىذه العبلقة. 2.9. األدبيات المؤيدة لمعالقة بين أسعار النفط وأسواق األسيم يؤيد تيار مف الباحثيف انتقاؿ تأثير التقمبات volatility spillover مف سكؽ النفط إلى أسكاؽ األسي الخميجية ككذلؾ انتقاؿ ىذا التأثير مف سكؽ آلخر داخؿ منطقة دكؿ مجمس التعاكف الخميجي. حيث كجد كبلن مف حمكدة كأليسا )366٤( باستخدا نماذج إتجاه اإلنحدار الذاتي كاختبا ارت التكامؿ المشترؾ co integration أف عائدات أسي المممكة العربية السعكدية ترتبط بعبلقة ثنائية اإلتجاه مع تغي ارت أسعار النفط. في حيف ل تستنتج الد ارسة كجكد أم عبلقة مباشرة مماثمة في دكؿ الخميج األخرل التي بدت أكثر تأث ارن بالمتغي ارت االقتصادية المحمية. كفي د ارسة أخرل كجد ازركر )3660( أف المممكة العربية السعكدية كعماف فقط يمكنيما التأثير عمى أسعار النفط في حيف تتأثر عائدات أسكاؽ األسي الخميجية األخرل )باستثناء قطر( باالرتفاع في أسعار النفط. كما كجد كبلن مف حمكدة كتشكم )3660( تأثي ارن غير مباش ارن قصير األجؿ ألسعار النفط في معظ األسكاؽ الخميجية. كمف 2 جية أخرل كجد كبلن مف جكيني )3692( كالحداد كسبيتي )3692( تأثي ارن معنكيان كايجابيان طكيؿ األجؿ ألسعار النفط عمى أسكاؽ األسي الخميجية. كقد أكد أركرم كآخركف volatility spillovers بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية في األجميف القصير كالطكيؿ )3699( مع كجكد استجابة أكبر لمتغي ارت السمبية مقارنة بالتغي ارت اإليجابية في أسعار النفط. كبالمثؿ خمص كبلن مف ٤ ماغيريو كالكاندارم )3662( إلى أف أسعار النفط تؤثر عمى أسكاؽ األسي الخميجية بطريقة غير خطية.nonlinear fashion في حيف أف حمكدة كمالؾ )3662( ل يدعما ىذه النتائج حيث خمصت د ارستيما إلى كجكد تأثير أحادم االتجاه unidirectional volatility transmission مف سكؽ النفط إلى أغمب أسكاؽ األسي الخميجية في حيف ظير االنتقاؿ ثنائي االتجاه فقط bidirectional volatility transmission في المممكة العربية السعكدية. كقد استخد أركرم كركلت )3696( بيانات أسبكعية كشيرية ألسكاؽ الخميج كخمصا إلى أف التغي ارت في أسعار النفط تسبب تغي ارت سمبية Granger causality في أسعار األسي باإلضافة إلى كجكد عبلقة معنكية قكية ثنائية اإلتجاه في سكؽ المممكة العربية السعكدية. كقد أظيرت د ارسة أخرل استخد فييا أركرم 12 3 ) شملت الدراسة دول المملكة العربية السعودية والبحرين وعمان. 4 ) شملت الدراسة دول البحرين والكويت وعمان والمملكة العربية السعودية.
كركلت )3693( بيانات أسبكعية فقط انتقاؿ سببي قكم قصير األجؿ مف سكؽ النفط إلى أسكاؽ األسي الخميجية مع استجابة أكبر لمتغي ارت السمبية في األسعار كعد تسجيؿ أم استجابة في األجؿ الطكيؿ. كفي حيف أثبتت معظ الد ارسات أف المممكة العربية السعكدية ىي األكثر تأث ارن بالتغير في أسعار النفط إال أف د ارسة دالي كفياض )3699( سجمت أف قطر كاإلما ارت العربية المتحدة ىما األكثر تأث ارن كقد ظير انتقاؿ األثر مف سكؽ النفط إلى أسكاؽ األسي بشكؿ أكبر خبلؿ التقمبات المكجبة positive oil shocks كاألزمة المالية العالمية. كبالمثؿ فقد كجد ح ارثي كالمحيميد )3692( أف أسكاؽ األسي الخميجية مرتبطة بأسعار النفط كاف كانت الفكاصؿ الييكمية structural breaks تقمؿ مف حدة التأثير. ىذا كقد أشار باشر كسادكرسكي )3690( إلى أف النفط ىك أفضؿ األصكؿ لتحكط أسعار أسكاؽ األسي الناشئة في حالة فتر ات األزمات. 2.0. األدبيات المعارضة لتعميم العالقة بين أسعار النفط وأسواق األسيم يذىب تيار آخر مف الد ارسات إلى كجكد آثار ضعيفة أك معدكمة كأحيانان غير متناظرة بيف دكؿ مجمس التعاكف الخميجي الفردية بخصكص العبلقة بيف أسكاؽ األسي كتغي ارت أسعار النفط. كقد كجد أركرم كفككاك )3661( انتقاالن معنكيان ألسعار النفط إلى ثبلثة أسكاؽ فقط )قطر كاإلما ارت العربية المتحدة كعماف( مع تعاظ التأثير الناتج عف الصدمات السالبة لمنفط negative oil shocks في حيف ال تظير أية تأثي ارت عمى أسكاؽ أسي البحريف كالككيت كالمممكة العربية السعكدية. كبالمثؿ كجد أركرم كديف كنجكيف )3696( تأثي ارن قصير األجؿ عمى أسكاؽ األسي في المممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة كقطر كعماف مع عد كجكد أية تأثي ارت عمى أسكاؽ البحريف كالككيت. كقد فحص ليسكارك كميجنكف )366٢( ستة كثبلثكف دكلة متضمنة دكؿ األكبؾ ليجد تكامبل ضعيفان weak cointegration بيف سكؽ النفط كأسكاؽ أسيميا. كبالمثؿ, الحظ أككما كآخركف )3693( عد كجكد عبلقة قكية في األجؿ القصير بيف سكؽ النفط كعائدات أسكاؽ أسي دكؿ األكبؾ كلكف أظيرت الد ارسة ذاتيا كجكد حركة مت ازمنة comovement في األجؿ الطكيؿ. كما كجد ارزفي كماسيو )369٤( نتائج غير متناظرة بيف دكؿ مجمس التعاكف الخميجي حيث ل تظير أسكاؽ أسي المممكة العربية السعكدية كعماف كالككيت أم تأثر بتغي ارت األسعار في األجميف القصير كالطكيؿ في حيف ظير تأثر سكقي أسي قطر كالبحريف بتغي ارت أسعار النفط في األجميف القصير كالطكيؿ بينما يتأثر 13
سكؽ األسي في اإلما ارت في األجؿ الطكيؿ فقط. كعمى خبلؼ ذلؾ تكصؿ الحايكي )369٤( إلى كجكد تأثير سمبي ألسعار النفط عمى أسكاؽ أسي البحريف كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة في حيث يظير تأثي ارن إيجابيان عمى أسكاؽ أسي الككيت كقطر كعماف. ككذلؾ أظيرت الد ارسة كجكد عبلقة سببية ثنائية bidirectional causal relationship اإلتجاه بيف اسعار النفط كعائدات أسكاؽ األسي في كافة الدكؿ باستثناء البحريف. كتظير د ارسة أخرل مف قبؿ مكىانتيا كآخركف )3699( عبلقة إيجابية قكية بيف تغي ارت أسعار النفط كعائدات أسكاؽ األسي الخميجية باستثناء الككيت. كما سجمت الد ارسة كجكد تأثير غير متماثؿ التجاه تحرؾ أسعار النفط حيث تؤدم التقمبات السالبة في أسعار النفط إلى اإلض ارر بعائدات كافة أسكاؽ األسي الخميجية في حيف تعمؿ الزيادة في أسعار النفط ليا عمي زيادة عائدات سكقي اإلما ارت العربية المتحدة كالمممكة العربية السعكدية فقط. بنا ن ء عمى العرض السابؽ لؤلدبيات يظير عد كجكد إجماع حكؿ النتائج الخاصة بمنطقة دكؿ مجمس التعاكف الخميجي كقد تنسب ىذه النتائج المختمطة إلى اختبلؼ الفترة الزمنية في كؿ د ارسة أك أساليب التقدير المتبعة. تمثؿ ىذه الد ارسة استط اردان لمبحث في العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي في منطقة الخميج العربي في 3696 الفترة مف 3662 إلى مف خبلؿ اختبار العبلقة السببية كتقدير الفترة التي تستغرقيا أسكاؽ األسي الستيعاب التغير في أسعار النفط. كبذلؾ تضيؼ ىذه الكرقة البحثية جزءان مف المعرفة إلى األدبيات االقتصادية ككنيا تفحص ديناميكيات تأثير التغير في أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي الخميجية كما أنيا تضيؼ رؤية لمنقاش الجيكسياسي األخير حكؿ النفط مما يسمح لصانعي السياسات كالمستثمريف كمديرم المحافظ كغيرى عمى الصعيديف المحمي كالدكلي باستش ارؼ اآلثار المترتبة عمى أزمات النفط المستقبمية كالتأىب ليا بقدر مف الحرفية كالكفاءة. 2.2. قنوات انتقال تأثير أسعار النفط عمى أسواق االسيم الخميجية تمثؿ صاد ارت النفط المحدد األكؿ إلي اردات الدكلة كنفقاتيا الطمب الكمي كأرباح الشركات في دكؿ مجمس التعاكف الخميجي فالتغي ارت في أسعار النفط تؤثر مف خبلؿ الطمب الكمي عمى ناتج الشركات كمستكل األسعار المحمية كىك ما يؤثر بالتبعية عمى ارباح الشركات حيث تسبب الزيادة في أسعار النفط انخفا ن ضا كبي ن را 14
في أسعار األسي الخميجية مف خبلؿ التأثير السمبي ليا عمى الناتج الحقيقي في ىذه الدكؿ مما يفدم في نياية.)3693 المطاؼ إلي انخفا ن ضا كبي ن را في أرباح الشركات Nguyen( فضنبل عف أف دكؿ مجمس التعاكف الخميجي تعد مستكر ن دا لمسمع المصنعة. لذا فإف الزيادة في أسعار النفط مف شأنيا أف تؤدم إلي رفع أسعار ىذه السمع المستكردة كىك ما يؤدم إلى ضغكط تضخمية كالتي تؤثر بدكرىا عمى أسعار الفائدة أسعار الخص كصافي التدفقات المستقبمية. كما تؤثر أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي في الدكؿ المصدرة لمبتركؿ مف خبلؿ تحكيؿ الدخؿ حيث يؤدم ارتفاع اسعار النفط إلى نقؿ الدخؿ مف الدكؿ المستكردة لمدكؿ المصدرة لمنفط مما يعني زيادة الدخؿ القكمي مف خبلؿ ارتفاع حصيمة الصاد ارت كبالتالي زيادة القكة الش ارئية كطمب المستيمؾ في أسكاؽ ىذه الدكؿ مما ينشط ىذه االسكاؽ مف خبلؿ تأثير الدخؿ كالثركة. كحيث اف النفط يعتبر مككنا اساس ن يا في العممية االنتاجية فإف الزيادة في أسعار النفط تؤدم إلى ارتفاع تكاليؼ اإلنتاج مما يسبب انخفاضا في أسعار االسي مف خبلؿ خفض الطمب عمييا. AlMaadid(.)3690 6. الفرضيات والمنيجية والبيانات 6.9. فرضيات الد ارسة تختبر الد ارسة ثبلث فرضيات أساسية. الفرضية األكلى: تكجد عبلقة طكيمة كقصيرة االجؿ بيف تغي ارت أسعار النفط كسكؽ األسي في دكؿ التعاكف الخميجي. الفرضية الثانية: تؤثر صدمات اسعار النفط معنك ن يا عمى أسكاؽ األسي في دكؿ مجمس التعاكف الخميجي. الفرضية الثالثة: تتأثر أسكاؽ االسي الخميجية بتقمبات أسعار النفط في االسكاؽ العالمية. stationarity قمنا بإج ارء عدد مف اإلختبا ارت التشخيصية قبؿ القيا بتحميؿ.VAR كمف أجؿ تحديد سككف البيانات قمنا باختبار اعتمادان عمى نتائج اختبا ارت DickeyFuller كPhillipsPerron. ت unit root تحديد فت ارت اإلبطاء المثمى التي نستخدميا في نمكذج إتجاه اإلنحدار الذاتي باالعتماد عمى Akaike information criteria التي رجحت استخدا فترتي إبطاء. كبما أف اختبا ارت إتجاه اإلنحدار الذاتي معركفة في األدبيات االقتصادية فإننا نقتصر عمى عرض مختصر ليا في الجزء التالي. 15
6.0. نموذج إتجاه اإلنحدار الذاتي (VAR) يعد نمكذج إتجاه اإلنحدار الذاتي ضمف أكثر النماذج مركنةن كثباتان في تحميؿ السبلسؿ الزمنية متعددة المتغي ارت حيث يقد النمكذج امتدادان طبيعيان لمنمكذج أحادم.multivariate time series analysis المتغير ليدع بذلؾ النماذج متعددة المتغي ارت التي تشمؿ المتغي ارت الحتمية deterministic كالداخمية كالخارجيةexogenous كقد أثبت نمكذج VAR عمى مر السنيف ككنو م جوديان في كصؼ. endogenous الخصائص الديناميكية لتحميؿ السبلسؿ الزمنية لممتغي ارت اإلقتصادية كالمالية باإلضافة إلى تكفير تنبؤات كتكقعات ليذه المتغي ارت. كما يقد نمكذج تنبؤات أكثر دقة مف قريناتيا أحادية المتغير كنماذج VAR المعادالت اآلنية.simultaneous equation models باإلضافة إلى ميزة تعدد المتغي ارت في نمكذج التي تسمح بجعؿ التنبؤات مشركطة باالتجاه المستقبمي لممتغي ارت األخرل المستخدمة في النمكذج. VAR تقك الكرقة البحثية بد ارسة العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية مف خبلؿ استخدا نمكذج.VAR فإف كبفرض أف المعادلة تمثؿ متجو السمسمة الزمنية لممتغير :VAR( ) لممتجو األساسي مع كجكد الدرجة يصبح نمكذج VAR (1) حيث ك مصفكفات المعامؿ كيككف متجو ثابت 1) (k ك كتككف T عممية المتجو لمضكضاء البيضاء white noise مع متكسط صفر غير مبلحظ كمصفكفة التغاير. كعمى سبيؿ المثاؿ بافت ارض متجو ثنائي األبعاد فإف متجو اإلنحدار الذاتي VAR(1) يتككف مف معادلتيف كيمكف كتابتو بصيغة المصفكفة VAR( )bivariate كالتالي: ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) (2) 16
كيككف حيث. كيمكف استخدا معامبلت اإلبطاء لتمثيؿ ) VAR( حيث ( ) قد تبدك كعممية إنحدار ذاتي أحادية المتغير كالتالي:, (3) حيث. كينتج عف تطبيؽ السككف stationarity قيمة عمى غير متكقعة كغير مشركطة كالتالي:. (4) كفي كثير مف الحاالت تككف المتغي ارت الخارجية العشكائية stochastic exogenous variables ك/أك غيرىا مف المتغي ارت الحتمية جز ن ء مف خصائص نمكذج.VAR كعميو يككف ) VAR( ذك deterministic صيغة عامة كالتالي: (5) حيث يرمز إلى مصفكفة متغير خارجي أك حتمي لػ كيرمز إلى مصفكفة معامبلت. كيجب مبلحظة أف ىك متجو. كتتضمف ىذه الد ارسة كبلن مف المتغي ارت الداخمية كالخارجية لتضميف أثر أسعار النفط عمى مؤش ارت أسكاؽ األسي. ىذا كتشمؿ منيجية VAR عدة جكانب كاختبا ارت يت مناقشتيا فيما يمي. 6.2. اختبار سببية ج ارنجر Granger causality تكمف أىمية تطبيؽ نمكذج الذم قدمو ج ارنجر عا )9101( في تمكنو مف تقدير التنبؤات حيث VAR يقد معمكمات عف قدرة المتغير أك مجمكعة مف المتغي ارت عمى تكقع المتغي ارت األخرل. فعندما يككف فإف متغير أداة أك مجمكعة مف متغي ارت instrumental األدكات لمتنبؤ بمتغير أك مجمكعة متغي ارت يؤدم كفقان لسببية ج ارنجر إلى. في حيف فإف ال يؤدم كفقان لسببية ج ارنجر إلى إذا كاف لكؿ يككف متكسط مربعات األخطاء في تكقع المعتمد عمى ) ( مماثبلن لمتكسط 17
) ). كمف الجدير مربعات األخطاء لتكقع ) ( المعتمد عمى ك بالذكر أف مفيك سببية ج ارنجر يقد فقط القدرة عمى التكقع. كيتمكف نمكذج ) VAR( ثنائي المتغير مف مبلحظة عد قدرة عمى تقدي سببية ج ارنجر لممتغير نظ ارن لككف كافة لػ ) ( Wald statistics مصفكفات ) VAR( مثمثية أدنى.lower triangular كما يمكف إلحصاء كالد اختبار diagonal VAR القيكد الخطية لػ عمى المعامبلت. كما تككف مصفكفات المعامبلت الخاصة ب قطرية في حالة عد قدرة كبلن مف ك في أف يؤث ار في بعضيما البعض كفقان لسببية ج ارنجر. كتستخد سببية ج ارنجر عمى نطاؽ كاسع في مجاؿ التمكيؿ ككنيا مفيدة في تكضيح السببية أحادية كثنائية اإلتجاه لبيانات السبلسؿ الزمنية. كيكمف المضمكف في كيفية كطريقة مساىمة المتغي ارت في عممية التنبؤ بمتغير معيف كيعني ذلؾ تحديد ىكية المتغي ارت أك المعمكمات الميمة لعممية التنبؤ بمتغير معيف. يعد اختبار السببية مناسبا لتحميؿ العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ الماؿ. نستشيد في ذلؾ بد ارسة كؿ مف السكارككس كميجنكف )366٢( في تحميؿ العبلقة طكيمة كقصيرة االجؿ بيف أسعار النفط كاالسكاؽ المالية باستخدا عدة اختبا ارت لمسببية كأثبتت الد ارسة قكة سببية ج ارنجر في د ارسة تأثير اسعار النفط عمى األسي خاصة في الدكؿ المصدرة لمنفط. كما قا نجكياف كأخركف )3693( بإج ارء اختبار سببية ج ارنجر كاظيرت النتائج كجكد عبلقة سببية بيف أسعار النفط كأسكاؽ االسي الخميجية كما قامكا بد ارسة ىذه العبلقة السببية مف نمكذج خبلؿ VAR كاظيرت ايضا كجكد عبلقة سببية بيف اسعار النفط كاسكاؽ االسي. 6.6. تحميل استجابة الدافع Impulse response يقك أسمكب استجابة الدافع بقياس مدة كتأثير التغير في أسعار النفط مف مؤشر إلى آخر عف طريؽ تعقب تأثي ارت الصدمة السعرية في أحد المتغي ارت الداخمية عمى المتغي ارت األخرل في نمكذج.VAR كما تمكف دالة استخدا Impulse response أيضان مف التعرؼ عمى العبلقة الديناميكية بيف المتغي ارت. كيمكف عمميات متجو المتكسطات المتحركة vector moving averages لتمثيؿ ) VAR( كما يمي:, (6) k k بحيث تككف مصفكفات المتكسط المتحرؾ مف نكع المصفكفة كتمثؿ عناصر مصفكفة المعامؿ تأثي ارت الصدمة عمى. كبنا ن ء عمى ذلؾ يمكف تحديد استجابة الدافع بالصيغة التالية: 18
, (7). حيث تمثؿ مجمكعات المعامؿ دكاؿ استجابة الدافع كتككف 6.2. البيانات تتقصى ىذه الد ارسة التكامؿ الدكلي بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية مع تسميط الضكء عمى البحريف كالككيت كعماف كقطر كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة. تستخد الد ارسة بيانات أسبكعية ألسكاؽ األسي مف مؤشر السكؽ الكاسع لمؤسسة ستاندرد آند بكرز.S&P Board Market Index كيت عرض كافة المؤش ارت بالدكالر األمريكي كتككف البيانات المستخدمة عمى ىيئة العائدات عمى مؤش ارت األسعار كالتي يت حسابيا بكاسطة المعادلة: 100 ( 2 1t R. t = ln(price t /price كمف ث يت ترجيج المؤش ارت بنا ن ء عمى القي األسبكعية لسكؽ األسي بغرض السيطرة عمى اختبلؼ حج األسكاؽ control for تستخد.market size الد ارسة بيانات النفط مف مؤشر برنت لمنفط الخا Brent Crude Oil الخاص بالتبادؿ التجارم بيف القا ارت. كقد ت جمع كافة البيانات األسبكعية السابؽ تكصيفيا مف قاعدة بيانات تكمسكف ركيترز Thomson Reuters DataStream لمفترة مف يناير إلى ديسمبر 3692 التي 32 3662 2 تتضمف 222 أسبكع. يعرض الشكؿ )9( التحركات النسبية لمؤش ارت أسعار النفط كأسكاؽ األسي الخميجية في.3692 الفترة مف يناير 3662 إلى ديسمبر شكل 9: تحركات مؤش ارت أسعار النفط وأسواق األسيم )02920222( 19 1 ) يتن حساب عائذاث هؤشزاث األسعار باستخذام هعادلت العائذاث الوستوزة وتعزف هذه الوعادلت بقذرتها على تقذين قياس أكثز دقت للعائذاث بالوقارنت بوعادلت العائذاث الونفصلت 9) pp..(see Brailsford, et. al., 2004,
)366٢ إلى 20 يظير شكؿ )9( تذبذب سعر النفط مف 9٤2 دكالر لمبرميؿ )يكليك دكالر لمبرميؿ )ديسمبر 3692( بالت ازمف مع تذبذب volatile مؤش ارت أسكاؽ األسي الخميجية. كيستمر المؤشر السعكدل في تسجيؿ 366٢ أعمى النقاط في المنطقة ليصؿ إلى أقصى ارتفاع لو في 3662 ث يشيد انخفاضان شديدان عا بسبب األزمة المالية العالمية كقد تمتعت أسكاؽ أسي اإلما ارت كالبحريف بنمكان مستم ارن منذ 3692 كما شيدت أسكاؽ األسي الخميجية األخرل تحركات مماثمة. 2. النتائج 2.9. التحميل اإلحصائي لمبيانات يكضح الجدكؿ )3( أف سكؽ أسي المممكة العربية السعكدية قد حققت أعمى عكائد أسبكعية متبكعة بسكؽ قطر لؤلسي في حيث عانت الككيت كالبحريف مف انخفاض في العائدات عمى مدار فترة الد ارسة. كيشير اإلنح ارؼ المعيارم إلى تقمبات كبيرة high market volatility في مؤشر النفط كسكؽ األسي السعكدم. ىذا كتظير كؿ األسكاؽ الخميجية أنيا negatively skewed مشيرة إلى تكزيع.long left tail distribution الخاص بكؿ األسكاؽ أكبر مف 2 كىك ما يدؿ أف البيانات leptokurtic or peaked بالمقارنة Kurtoses مع التكزيع المعتاد الطبيعي. يؤكد اختبار JarqueBera أف األسكاؽ تتمتع بالتكزيع المعتاد الطبيعي. اختبارم (ADF) Augmented DickeyFuller ك (PP) PhillipsPerron يقدما رفضان لمفرض العدمي )أم = 0 H( 0 : بأف السمسمة الزمنية ليا جذ ارن لمكحدة كبالتالي فإنيا تؤكد أف كافة السبلسؿ الزمنية الخاصة بالعائدات تتمتع بالسككف.stationary كيظير انخفاض معامؿ االرتباط بيف سعر النفط كاألسكاؽ 20
0.263 الفردية لؤلسي كسجؿ أعمى معاممي ارتباط 0.267 ك في عماف كقطر عمى التكالي. جدول )0(: الوصف اإلحصائي لبيانات األسيم الخميجية )02920222( البحريف الككيت عماف قطر السعكدية اإلما ارت النفط 0.15 0.005 0.013 0.010 0.001 0.009 المتكسط 0.002 4.208 0.578 2.018 0.411 0.060 0.609 0.049 االنح ارؼ المعيارم 0.443 1.411 1.177 0.821 1.732 1.555 اإلنحناء 1.544 5.660 14.981 9.557 16.181 15.513 17.309 التفرطح 14.809 188 3617 1159 4212 4024 5119 3557 Jarque Bera 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 اإلحتمالية 0.000 22.471 20.321 22.810 22.737 24.199 11.110 9.773 ADF PP 22.946 21.019 22.894 23.522 25.022 22.962 24.110 1.000 0.225 0.152 0.263 0.267 0.109 0.156 االرتباط بيف النفط مبلحظات: *تعتبر اختبا ارت JarqueBera كDickeyFuller كPhillipsPerron ميمة كما تظير النتائج أف البيانات تتمتع بالسككف كتتبع التكزيع المعتاد الطبيعي. 2.0. معنوية العالقة بين أسعار النفط وأسواق األسيم الخميجية قمنا أكالن باج ارء تحميؿ سببية ج ارنجر في سياؽ نمكذج VAR لتحديد ما إذا كانت أسعار النفط تؤثر عمى أسكاؽ األسي الخميجية. كأثناء أداء ىذا التحميؿ ت التحك/السيطرة عمى تأثير حج كؿ سكؽ عمى حدل. قمنا 0 بتقدير نمكذج VAR اعتمادان عمى العائدات المرجحة لكؿ سكؽ حيث يمثؿ كؿ كزف نسبي weight نسبة 6 Lag length test is carried out and Akaike information criterion suggested VAR model with 2 lags. 21
رسممة كؿ سكؽ بالنسبة إلجمالي أرسماؿ أسكاؽ األسي الخميجية المشتؽ مف مؤشر S&P Board Market.Index نعرض نتائج سببية ج ارنجر في جدكؿ )2( كنمثميا بيانيان في الشكؿ )3(. كيظير مف الجدكؿ أف أغمب %9 ك %2 المعامبلت معنكية بيف كؿ سكؽ أسي كآخر كبيف كؿ سكؽ أسي كالنفط عند مستكيات المعنكية ك %96 سكاء كاف سكؽ معيف يؤثر عمى اآلخر أك أف ىناؾ سكؽ معيف يت التأثير عميو. المتغي ارت التابعة جدول )2(: سببية ج ارنجر المتغي ارت المستقمة البحريف الككيت عماف قطر السعكدية اإلما ارت النفط ** ** *** البحريف * * الككيت *** * *** عماف قطر ** * السعكدية * *** اإلما ارت * ** ** *** *** النفط ***.%96 ممحكظة: *** معنكم عند المستكل %9. ** معنكم عند المستكل %2. * معنكم عند المستكل كتشير النتائج بشكؿ عا إلى ت اربط األسكاؽ الخميجية في األجؿ القصير مما يعني كجكد ت اربط معنكم significant interdependence بيف كافة األسكاؽ. تشير النتائج إلى أف التغي ارت في أسعار النفط تسبب تغي ارت في كافة أسكاؽ األسي الخميجية كفقان لج ارنجر عند المستكيات المعنكية %9 ك %2 في حيف ل يظير تأثير عمى سكؽ األسي العماني ربما بسبب صغر حج سكؽ النفط الخاص بعماف. تظير النتائج كذلؾ تأثر أسكاؽ األسي الخميجية بشكؿ كبير بتغي ارت األسعار في سكؽ النفط العالمي كالعكس صحيح فقد تأثرت كبلن مف الككيت كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة بالتغي ارت في أسعار 22
النفط عند مستكيات معنكية %96 ك %2 ك %9 عمى التكالي مما يشير إلى تأثير النفط عمى كبار منتجي النفط كىي نتائج تتفؽ مع ما تكصمت لو مجمكعة مف الد ارسات األخرل ( Aleisa, Hammoudeh &.)2004; Zarour, 2006; Hammoudeh & Choi, 2006; Hammoudeh & Malik, 2007 كبالتالي ينبغي عمى كبلن مف الككيت كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة الشركع في تطبيؽ تنكع إقتصادم بشكؿ حاؿ كضركرم خاصة كأف ىذه الدكؿ ىي مصدر انتقاؿ التأثير إلى أسكاؽ األسي الخميجية األخرل. الشكل )0(: سببية ج ارنجر بين أسواق األسيم الخميجية والنفط تشير نتائج سببية ج ارنجر إلى أف الككيت ىي األكثر تأث ارن بغيرىا مف أسكاؽ األسي الخميجية كتتبعيا في ذلؾ 23
البحريف. كتتأثر العبلقة ك/أك التذبذب volatility بيف أسكاؽ األسي الخميجية بدرجة انفتاح السكؽ في كؿ دكلة باإلضافة إلى القيكد التي تفرضيا كؿ دكلة عمى الممكية األجنبية حيث يمكف مبلحظة كجكد انتقاالت قكية ثنائية اإلتجاه لمتذبذبات strong and heavy bidirectional volatility and shock spillover بيف أسكاؽ أسي البحريف كالككيت كعماف كاإلما ارت العربية المتحدة كىي دكؿ منفتحة نسيبيان أكثر مف غيرىا كال تفرض قيكدان صارمة عمى الممكية األجنبية في حيف أف المممكة العربية السعكدية أقؿ انفتاحان لممستثمريف األجانب بحد أقصى 32. ىذا كتحد سياسيات األسكاؽ المغمقة في دكؿ الخميج مف انتقاؿ المعمكمات مف األسكاؽ المتقدمة إلى األسكاؽ الخميجية في حيف تسمح القيكد األقؿ عمى الممكية بالمزيد مف التقمبات بيف األسكاؽ الخميجية )2015 Elgammal,.)Eissa & نقك في القس التالي بتقصي درجة كأسمكب التفاعؿ/الت اربط بيف األسكاؽ شديدة الت اربط ببعضيا مف خبلؿ تطبيؽ تحميؿ استجابة الدافع. 2.2. التفاعل بين النفط وأسواق األسيم: الفترة الزمنية والسرعة في الجزء األخير مف الد ارسة ت تحميؿ سرعة كفترة تأثير التغير في أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي الخميجية. يقد تحميؿ استجابة الدافع impulse response analysis دليبلن عمى حج كسرعة انتقاؿ التغير/التحرؾ مف أحد األسكاؽ إلى األسكاؽ األخرل. فكمما ازدت سرعة كانخفضت الفترة البلزمة لبلنتقاؿ ازد اندماج كتكامؿ األسكاؽ كعمى العكس فكمما انخفضت السرعة ك ازدت الفترة البلزمة لبلنتقاؿ تضاءؿ التكامؿ بيف األسكاؽ. يعرض شكؿ )2( استجابة كؿ سكؽ مف أسكاؽ األسي الخميجية لتغير األسعار في األسكاؽ األخرل. الشكل )2(: استجابات أسواق األسيم الخميجية لمتغي ارت في أسعار النفط 24
يبيف شكؿ )2( أف كافة االستجابات بيف األسكاؽ ىي استجابات فكرية حيث ظيرت استجابة كؿ سكؽ لممعمكمات الكاردة مف األسكاؽ األخرل خبلؿ األسبكع األكؿ. كاف استمرت استجابات البحريف كالككيت كالمممكة العربية السعكدية بشكؿ إيجابي طفيؼ slight positive response في األسبكع الثاني كقد حدث التصحيح في األسبكع الثالث عندما بدأت االستجابات في االرتداد responses start to reverse كىك ما يشير إلى أف الصدمات يت امتصاصيا مبدئيان مف خبلؿ االستجابة المكجبة absorbed initially with positive response ث يحدث التصحيح أك التعديؿ ببطء. يتضح تأثر كافة األسكاؽ الخميجية بالتغي ارت في أسعار النفط كقد ت امتصاص معظ االستجابات خبلؿ أكؿ أسبكعيف كاستيعابيا بالكامؿ خبلؿ فترة مف خمسة إلى ستة أسابيع كيعني ذلؾ انتياء تفاعؿ/استجابة كؿ سكؽ مع األسكاؽ األخرل خبلؿ ىذه الفترة الزمنية التي تنتيي بتبلشي/اختفاء كافة االستجابات responses.slowly fade to zero ىذا كقد أظيرت المممكة العربية السعكدية أعمى استجابة لمتغير في أسعار النفط كىك ما يعني أف تغي ارت أسعار النفط تحمؿ أكبر تأثير عمى سكؽ األسي السعكدم. كىك أمر طبيعي ككف النفط يشكؿ 16 مف إي اردات المممكة ك تمثؿ شركة بترككيميائية العمكد الفقرم لسكؽ األسي السعكدم بنسبة 2٤ مف كزف 9٤ المؤشر العا. كجاءت كؿ مف اإلما ارت العربية المتحدة كقطر في المرتبتيف الثانية كالثالثة مف االستجابة. كقد يمكف ق ارءة 25
سبب ارتفاع استجابة ىذه الدكؿ تحديدان إلى اعتماد ىذه الدكؿ عمى النفط كتصديره. كعمى الرغ مف ذلؾ ظؿ التصنيؼ االئتماني لئلما ارت مستق ارن بسبب الكفرة المالية الكبيرة التي تمتمكيا أبكظبي عمى ىيئة أصكؿ كاستثما ارت خارجية قادرة عمى دع االستق ارر االقتصادم كالمالي لمدكلة خبلؿ أزمة أسعار النفط كانخفاض معدؿ النمك االقتصادم. كاجماالن يخمص تحميؿ استجابة الدافع إلى زيادة التكامؿ كالتقمبات بيف أسكاؽ األسي الخميجية عقب التغي ارت أك الصدمات في أسعار النفط مما يجعؿ اقتصادات الدكؿ الخميجية أكثر تقمبان مف االقتصادات األخرل ذات مستكل مماثؿ مف التنمية. 0. مناقشة النتائج والتداعيات تؤكد النتائج السابؽ التكصؿ ليا أف أسكاؽ األسي الخميجية ليست محصنة ضد الصدمات اإلقميمية كالعالمية بما في ذلؾ التغي ارت في أسعار النفط مما يتطمب تنسيؽ كاش ارؼ مشترؾ لتقميؿ اآلثار السمبية لمثؿ تمؾ التداعيات. حيث يؤثر تغير أسعار النفط عمى مؤش ارت االقتصاد الكمي األساسية األمر الذم ييدد ربحية الشركات المتداكلة كحج السيكلة المتاحة في أسكاؽ األسي الخميجية. يبلحظ أنو منذ تخمي البتركؿ عف مستكيات األماف الفنية كالتي تقع عند مستكل 26 دكال ارن اتجو المتعامميف بأسكاؽ األسي الخميجية بشكؿ عا نحك تسييؿ الم اركز الش ارئية التي ت تككينيا سابقان باألسي القيادية. مع اتجاه بعضي لؤلسي المتكسطة كالصغيرة الستغبلؿ بعض المستكيات المغرية التي كصمت إلييا تمؾ األسي. خمصت الد ارسة إلى تأثر كؿ مف المممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة كالككيت بشكؿ كبير بالتغي ارت في أسعار النفط كالتي بدكرىا تنقؿ تمؾ اآلثار إلى األسكاؽ الخميجية األخرل مما يجعميا أكثر دكؿ الخميج احتياجان لمتنكيع اإلقتصادم. كمف المتكقع أف يمتد التأثير السمبي النييار أسعار النفط إلى كافة القطاعات االقتصادية في دكؿ الخميج النفطية كالسياحية كالعقارية منيا ككذلؾ مستكيات إنفاؽ المستيمكيف الذيف سكؼ يميمكف تباعان نحك مزيد مف التقشؼ. كاف كانت األثار السمبية تتضح بشكؿ أسرع في األسكاؽ المالية بسبب سيكلة البيع كالش ارء في األجؿ القصير. 3 مقارنة ىذا كقد قا البنؾ الدكلي في الربع األكؿ مف 3690 بخفض تكقعاتو لنمك دكؿ مجمس التعاكف الى ب 3.1 في 3692 بعد انخفاض أسعار النفط. كأعقب ذلؾ اعبلف مكديز لمتصنيؼ االئتماني السمبي 26
لمشركات الخميجية خبلؿ العا 3692 بسبب انخفاض معدالت النمك كضعؼ ثقة المستيمكيف لمشركات كالمخاطر الجيكسياسية المتفاكتة كتذبذب أسعار صرؼ العمبلت. كعمى ذلؾ بدأت دكؿ الخميج في تنفيذ تدابير لئلصبلح االقتصادم كتعزيز االستق ارر المالي لضماف االستدامة اشتركت ىذه االج ارءات في عدة سياسات عامة ىي: اإلصبلح المالي كاالقتصادم تنكيع مصادر الدخؿ غير النفطية كتقميؿ االعتماد عمى المنتجات الييدرككربكنية ضبط كترشيد االنفاؽ الحككمي تخفيض الدع الحككمي عمى الطاقة كالمكارد الطبيعية غير المتجددة زيادة اإلي اردات الضريبية كالرسك: اتفقت دكؿ مجمس التعاكف الخميجي عمى استحداث ضريبة لمقيمة المضافة بنسبة 2 يبدأ العمؿ بيا بحمكؿ عا 369٢ لتعزيز استدامة التدفقات المالية لمحككمات. تشجيع استثما ارت القطاع الخاص كاالتجاه نحك الخصخصة: لممساىمة في تكسيع القاعدة الضريبية كخمؽ فرص عمؿ تكفير بدائؿ لمتمكيؿ خارج سكؽ األسي: مثؿ اصدا ارت السندات السيادية لتحكيؿ مسار السيكلة بعيدا عف أسكاؽ األسي ككذلؾ إصدار سندات عالمية بدالن مف االعتماد عمى االقت ارض المحمي. كفي ما يمي يعرض جدكؿ )٤( أبرز كأى التدابير كالق ار ارت االقتصادية التي اتخذتيا كؿ دكلة مف دكؿ مجمس التعاكف الخميجي خبلؿ عا 3690 جدول )6(: أىم التدابير والق ار ارت االقتصادية في دول مجمس التعاون الخميجي خالل عام 0290 الدولة االج ارءات 27
2 : )0292 0222 السعودية اإلصبلح المالي كاالقتصادم اإلعالن عن رؤية المممكة )ديسمبر تنكيع مصادر الدخؿ غير النفطية المممكة العربية السعكدية بدكف النفط: تحكؿ في االتجاه المالي كاإلنتاجي : تحكيؿ قيادة االقتصاد السعكدم مف الحككمة إلى اقتصاد السكؽ بيع األصكؿ الحككمية لتمكيؿ الخطة االنتقالية خفض كظائؼ القطاع العا كخاصة العمالة الكافدة خفض الدع تأسيس صندكؽ استثمارم بقيمة 3 تريميكف دكالر طرح أقؿ مف %2 مف أ ارمكك السعكدية لمنفط اإلعالن عن خطة التحول الوطني 0202 تمكيف الم أرة في قطاع األعماؿ كالتجارة زيادة الض ارئب عمى استي ارد التبغ كالسجائر تقنيف الدع الحككمي لمماء كالكيرباء التكسع في الخصخصة كتحفيز استثما ارت القطاع الخاص دع الصاد ارت غير النفطية تطكير التعمي العا كالعالي تنكيع االقتصاد كرفع المحتكل المحمي ضبط/ترشيد االنفاؽ الحككمي خفض ركاتب كم ازيا الكز ارء كأعضاء مجمس الشكرل خفض مكافآت المكظفيف في القطاع الحككمي ىيكمة كدمج كتعديؿ عدد مف ك از ارت كمؤسسات الدكلة صرؼ ركاتب مكظفي الدكلة عمى التقكي الميبلدم بدال قامت بإعدادها شركة ماكينزي االستشارية العالمية. 7 28
مف اليجرم إلغاء مشاريع مقترحة بقيمة 302 مميار دكالر )نكفمبر )3690 تخفيض الدع الحككمي إلغاء الدع عف عدد مف السمع كالخدمات: الكقكد بأنكاعو كالمياه كالكيرباء ٢2 تكفير بدائؿ لمتمكيؿ خارج سكؽ األسي طرح سندات سيادية لسد عجز المكازنة الذم بمغ مميار دكالر 3692 اإلما ارت اإلصبلح المالي كاالقتصادم اعتماد مشركع المي ازنية العامة عف السنة المالية 3639 أكؿ دكلة عربية تقك بإعداد مي ازنية دكرية لخمس سنكات. تخفيض الدع الحككمي إلغاء الدع عف عدد مف السمع كالخدمات: الكقكد بأنكاعو كالمياه كالكيرباء زيادة اإلي اردات الضريبية كالرسك الضريبة عمى القيمة المضافة رسك استخدا م ارفؽ المطا ارت: دبي الشارقة أبكظبي تشجيع استثما ارت القطاع الخاص إق ارر البلئحة التنفيذية لممشاريع كالمنشآت الصغيرة الكويت اإلصبلح المالي كاالقتصادم كالمتكسطة. إق ارر قانكف اإلفبلس بيدؼ معالجة أكضاع الشركات المتعثرة كحماية أمكاؿ الدائنيف إنشاء ىيئة شرعية عميا مكحدة لئلش ارؼ عمى قطاع التمكيؿ اإلسبلمي ككضع معاييره لتعزيز نمك القطاع اق ارر وثيقة االصالح المالي واالقتصادي تعديؿ أسعار الطاقة تنمية اإلي اردات غير النفطية مف خبلؿ تطكير 29
النظا الضريبي ترشيد اإلنفاؽ العا زيادة مساىمة القطاع الخاص في االقتصاد تخفيض الدع الحككمي إق ارر قانكف لمسماح برفع أسعار المياه كالكيرباء عمى الكافديف كالشركات زيادة أسعار الكقكد كم ارجعة األسعار كؿ ثبلثة أشير حسب أسعار النفط العالمية تكفير بدائؿ لمتمكيؿ خارج سكؽ اصدار الحككمة سندات كسندات تكريؽ إسبلمية بحكالي 066 األسي مميكف دينار ككيتي قطر البحرين سمطنة عمان تخفيض الدع الحككمي زيادة اإلي اردات الضريبية كالرسك تخفيض الدع الحككمي تخفيض الدع الحككمي زيادة اإلي اردات الضريبية كالرسك زيادة أسعار الكقكد رسك استخدا م ارفؽ المطا ارت زيادة أسعار الكقكد خطة لرفع الدع عف الكيرباء كالمياه: زيادة السعر بقف ازت متتالية تحرير أسعار الكقكد مع م ارجعة شيرية حسب أسعار النفط العالمية مكافقة البرلماف عمى زيادة الض ارئب عمى قطاع البترككيميائيات كالمكارد الطبيعية الطبيعي المساؿ غير النفطية كالغاز كعمى ذلؾ يبدك أف حككمات الدكؿ الخميجية قد بدأت في اتخاذ الخطكات الكاجب اتخاذىا آخذة في االعتبار قنكات اإلنتقاؿ التي تؤثر مف خبلليا التغي ارت العالمية عمى اقتصاداتيا المحمية. حيث أف تنكيع مصادر التمكيؿ لئلقتصاد الحقيقي يعد أم ارن مطمكبان لزيادة المركنة resilience of balance sheet كتكزيع المخاطر. كما أف زيادة تعميؽ أسكاؽ األصكؿ كالسندات سيمد الشركات بكسائؿ بديمة لتمكيؿ اإلستثمار 30
)2011 Williams,.)Sedik & إال أنو مف الجدير بالذكر أف دع مشركعات الخصخصة قد ي ازح قي التداكؿ في سكؽ األسي عندما تكفر مشركعات الخصخصة فرصان استثمارية مغرية ذات عائد كمخاطرة أفضؿ. ننتيي بالقكؿ نتكقع استم ارر تحرؾ أسكاؽ األسي الخميجية في إطار عرضي بيف مستكيات دع كمقاكمة ينتج عنيا حاالت بيف االرتفاع كاالنخفاض الطبيعي في ظؿ تذبذبات أسعار النفط مف جية كعد استق ارر األكضاع الجيكسياسية اقميميان كعالميان مف جية أخرل. إف نتائج ىذه الد ارسة الدالة عمى ت اربط أسكاؽ األسي الخميجية في سياؽ تغي ارت أسعار النفط األخيرة تعد ذات أىمية لكؿ مف المستثمريف كصانعي السياسات. حيث يجب عمى المستثمريف إعادة النظر في تنكيع محافظ اإلستثمار المضاربة كالتحكط مف خبلؿ كضع است ارتيجيات مختمفة في حاالت تكقع االرتفاع أك االنخفاض في أسعار النفط. كما ينبغي عمى الييئات الحككمية كصانعي السياسات في دكؿ مجمس التعاكف الخميجي االستم ارر في إتخاذ ق ار ارت تنظيمية بخصكص سياسات أسعار النفط كأسكاؽ األسي ( Jouini,.)2013 2. الخاتمة تتقصى ىذه الد ارسة تأثير التغي ارت في أسعار النفط عمى أسكاؽ األسي الخميجية المتضمنة البحريف كالككيت كعماف كقطر كالمممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة في الفترة 36923662 باستخدا بيانات أسبكعية مف مؤشر السكؽ الكاسع لمؤسسة ستاندرد كبكرز.S&P كتمثؿ دكؿ مجمس التعاكف الخميجي فاعبلن رئيسيان النتاج كتصدير النفط. استخدمت الد ارسة سببية ج ارنجر Granger causality كتحميؿ استجابة الدافع Impulseضمف response نمكذج متجو اإلنحدار الذاتي. VAR أثبتت نتائج اختبار سببية ج ارنجر التأثر الكبير لممممكة العربية السعكدية كاإلما ارت العربية المتحدة كالككيت بالتغير في أسعار النفط كما أكدت ت اربط كتكامؿ أسكاؽ األسي الخميجية ببعضيا بشكؿ عا كقد يمعب إعتماد الدكؿ عمى النفط ك اإلد ارج المشترؾ لؤلسي crosslisting دك ارن في دع ىذا الت اربط. أما بالنسبة لنتائج تحميؿ استجابة الدافع فقد أظيرت أف كافة استجابات األسكاؽ الخميجية كانت فكرية خبلؿ األسبكع األكؿ في حيف ت امتصاص ىذا التغي ارت تدريجيان حتى تبلشت كميان خبلؿ خمسة إلى ستة أسابيع. كتشير ىذه النتائج إلى التقمب كالتكامؿ المت ازيد بيف أسكاؽ األسي الخميجية خبلؿ التغي ارت األخيرة في أسعار النفط كىك ما يدع فرضية زيادة الت اربط كالتكامؿ 31
.Oil shocks بيف أسكاؽ األسي الخميجية خبلؿ/في أعقاب صدمات النفط integration and volatility كذلؾ في سياؽ إعتماد الدكؿ الخميجية عمى النفط مف جية كانخفاض مستكل التنكع االقتصادم في ىذه الدكؿ مف جية أخرل. كبذلؾ تؤكد ىذه الكرقة عمى أىمية التنكع االقتصادم لمكازنة التأثير السمبي لمتغي ارت في أسعار النفط عمى اقتصاديات الدكؿ الخميجية أعضاء منظمة األكبؾ. بدأ البحث بمجمكعة مف الفرضيات كقامت بتطكير عدة اختبا ارت لبحث العبلقة بيف أسعار النفط كأسكاؽ األسي. كقد أنتيت الد ارسة إلي قبكؿ جميع ىذه الفرضيات. حيث أثبتت النتائج كجكد عبلقة بيف التغي ارت في أسعار النفط كسكؽ األسي في دكؿ التعاكف الخميجي. كما تكصمت إلي أف أسكاؽ الخميج ليست محصنة ضد الصدمات الداخمية كالخارجية فضنبل عف أف التغي ارت في أسعار النفط في دكؿ الخميج تحمؿ تأثي ن را سمب ن يا عمى كافة المتغي ارت االقتصادية كأكليا أسكاؽ األسي. كفي ضكء ىذه النتائج تكصي الد ارسة بضركرة تكخي صناع الق ارر الحذر في نشر بيانات غير دقيقة عف تقمبات أسعار النفط تجن ن با ألم تغي ارت في أسكاؽ األسي كعكائدىا خاصة عندما يككف سكؽ األسي صاع ن دا أك ىابطا. كما تمفت الد ارسة صناع الق ارر بضركرة تتبع العبلقة المت ازمنة بيف أسكاؽ النفط كأسكاؽ األسي كتكصي بضركرة الد ارسة كالتنبؤ قبؿ تنفيذ السياسات الداعمة لتثبيت أسعار األسي في مكاجية تقمبات أسعار النفط حرصا عمى تجنب المشكبلت قصيرة كطكيمة االجؿ ألسكاؽ النفط. تسي نتائج ىذه الد ارسة في المعرفة بأسكاؽ األسي الخميجية كارتباطيا بالتغي ارت في أسعار النفط كىك ما يفيد أصحاب المصالح المشارككف في السكؽ مثؿ المنظمات الحككمية كالمستثمركف كصناع السياسات مف خبلؿ القدرة عمى التنبؤ بأسكاؽ األسي الخميجية. ال ازؿ مزيد مف البحث المستقبمي مطمكبان في ىذه المنطقة لفحص قطاعات أسكاؽ األسي لكؿ دكلة بشكؿ منفرد كتقدي تحميؿ أكثر عمقان عف العبلقة بيف أسعار النفط كأسي كؿ قطاع اقتصادم في األسكاؽ الخميجية. كيككف مف المفيد كذلؾ تضميف أسكاؽ أسي عالمية كمقارنتيا بأسكاؽ األسي الخميجية لتقدي نتائج أكثر تعميمان. الم ارجع Akouma, I., Grahamb, M., Kivihahoc, J., Nikkine, J., & Omran, M. (2012). Co 32
movement of oil and stock prices in the GCC region: A wavelet analysis. The Quarterly Review of Economics and Finance, 52 (4), 385394. Alhayki, Z. J. (2014). The Dynamic Comovements between Oil and Stock Market returns in: The Case of GCC Countries. Journal of Applied Finance and Banking, 4 (3), 103113. Arouri, M. E., & Fouquau, J. (2009). On the shortterm influence of oil price changes on stock markets in GCC countries: linear and nonlinear analyses. Economics Bulletin, 29 (2), 795804. Arouri, M., Lahiani, A., & Nguyen, D. (2011). Return and volatility transmission between world oil prices and stock markets of the GCC countries. Economic Modelling, 28 (4), 18151825. Arouri, M. E. H., Jouini, J., & Nguyen, D. K. (2012). On the relationship between world oil prices and GCC stock markets. Journal of Quantitative Economics, 10 (1), 98120. Arouri, M. E., Dinh, T. H., & Nguyen, D. K. (2010). Timevarying Predictability in Crude Oil Markets: The Case of GCC Countries. Energy Policy, 38 (8), 4371 4380. Arouri, M., & Rault, C. (2012). Oil prices and stock markets in GCC Countries: empirical evidence from panel analysis. International Journal of Finance and Economics, 17 (3), 242253. Arouri, M., & Rault, C. (2010). Oil prices and stock markets: What drives what in the Gulf Corporation Council? CESifo Working Paper Series No. 2934. 33
AlMaadid, A. (2016). Effects of Oil Prices, Food Prices and Macroeconomic News on GCC Stock Markets. Brunel University London. Available at: https://bura.brunel.ac.uk/handle/2438/13635 Bahlous, M. (2013). Does cross listing benefit the shareholders? Evidence from companies in the GCC countries. AsiaPacific Financial Markets, 20 (4), 345381. Balcilar, M., Demirer, R., & Hammoudeh, S. (2013). Investor herds and regime switching: Evidence from Gulf Arab stock markets. Journal of International Financial Markets Institutions and Money, 23 (February 2013), 295321. Balcilar, M., Gupta, R., & Miller, S. (2015). Regime switching model of US crude oil and stock market prices: 1859 to 2013. Energy Economics, 49 (May 2015), 317 327. Basher, S., & Sadorsky, P. (2016). Hedging emerging market stock prices with oil, gold, VIX, and bonds: A comparison between DCC, ADCC and GOGARCH. Energy Economics, 54 (February 2016), 235 247. Basher, S., Haug, A. A., & Sadorsky, P. (2012). Oil prices, exchange rates and emerging stock markets. Energy Economics, 34 (January 2012), 227240. Brailsford, T., Heaney, R. and Bilson, C. (2004), Investments: Concepts and Applications, 2nd ed.,thomson, South Melbourne. Bley, J. (2011). Are stock markets predictable?. Emerging Markets Review, 12 (3), 217237. Bouri, E. (2015). Oil volatility shocks and the stock markets of oilimporting MENA economies: A tale from the financial crisis. Energy Economics, 51 (September 34
2015), 590 598. Campbell, J., & Cochrane, J. (1999). By force of habit: a consumptionbased explanation of aggregate stock market behavior. Journal of Political Economy, 107 (2), 205 251. Charles, J. M., & Kaul, G.. (1996). Oil and the Stock Markets. The Journal of Finance, 51 (2), 463491. Daly, K. J., & Fayyad, A. (2011). Can Oil Prices Predict Stock Market Returns? Modern Applied Science, 5 (6), 4454. Eissa, M. A., & Elgammal, M. M. (2015). Do Developed Markets affect Emerging Markets? Evidence from the Gulf Cooperation Council. Journal of Business and Policy Research, 10 (1), 4768. ElHaddad, A., & Sbeiti, W. (2013). Stock Markets Dynamics in OilDependent Economies: Evidence from the GCC Countries. International Journal Research of Applied Finance, 2 (3), 205250. Granger, C. (1969). Investigating causal relations by econometric models and crossspectral methods. Econometrica, 37 (3), 424438. Hamilton, J. D. (1983). Oil and the Macroeconomy since World War II. The Journal of Political Economy, 91 (2), 228248. Hamilton, J. D. (2014). The Changing Face of World Oil Markets. NBER Working Paper (No. 20355). Hammoudeh, S., & Aleisa, E. (2004). Dynamic Relationships among GCC Stock Markets and NYMEX Oil Futures. Contemporary Economic Policy, 22 (2), 250 35
269. Hammoudeh, S., & Choi, K. (2006). Behaviour of GCC stock markets and impacts of US oil and financial markets. Research in International Business and Finance, 20 (1), 2244. Hammoudeh, S., & Malik, F. (2007). Shock and volatility transmission in the oil, US and gulf equity markets. International Review of Economic and Finance, 16 (3), 357368. Harrathi, N., & Almohaimeed, A. (2015). Interdependence between GCC stock market and oil prices and portfolio management strategies under structural breaks. African Journal of Business Management, 9 (5), 233242. Huang, R., Masulis, R., & Stoll, H. (1996). Energy shocks and financial markets. Journal of Future Markets, 16 (1), 127. Jamaani, F., & Roca, E. (2015). Are the regional Gulf stock markets weakform efficient as single stock markets and as a regional stock market? Research in International Business and Finance, 33 (January 2015), 221246. Jouini, J. (2013). Stock market in GCC countries and global factors: A further investigation. Economic Modelling, 31 (March 2013), 8086. Kaneko, T., & Lee, B. (1995). Relative importance of economic factors in the U.S. and Japanese stock markets. Journal of the Japanese and International Economies, 9 (3), 290 307. Karam, P. D. (2001). Exchange rate policies in Arab countries: Assessment and recommendation. Arab Monetary Fund. 36
Le, T., & Chang, Y. (2015). Effects of oil price shocks on the stock market performance: Do nature of shocks and economies matter? Energy Economics, 51 (September 2015), 261 274. Lescaroux F, & Mignon, V. (2008). On the influence of oil prices on economic activity and other macroeconomic and financial variables. OPEC Energy Review, 32 (4), 343380. Liu, L., Ma, F., & Wang, Y. (2015). Forecasting excess stock returns with crude oil market data. Energy Economics, 48 (March 2015), 316 324. Maghyereh, A., & Al Kandari, A. (2007). Oil prices and stock markets in GCC countries: new evidence from nonlinear cointegration analysis. Managerial Finance, 33 (7), 449460. Mohantya, S. K., Nandhab, M., Turkistanic, A. Q., & Alaitani, M. Y. (2011). Oil price movements and stock market returns: Evidence from Gulf Cooperation Council (GCC) countries. Global Finance Journal, 22 (1), 42 55. National Bank of Kuwait. (2011). The GCC hydrocarbon sector: big and getting bigger. Kuwait: National Bank of Kuwait. Nusair,S. & AlKhasawneh, J. (2018). Oil price shocks and stock market returns of the GCC countries: empirical evidence from quantile regression Analysis. Econ Change Restruct, 51, 339 372. https://doi.org/10.1007/s1064401792074 OPEC. (2015). OPEC Annual Statistical Bulletin. Petroleum: An Engine for Global Development. Organization of the Petroleum Exporting Countries. Retrieved from URL 37
https://www.opec.org/opec_web/static_files_project/media/downloads/publications/ ASB2014.pdf Papapetrou, E. (2001). Oil price shocks, stock markets, economic activity and employment in Greece. Energy Economics, 23 (5), 511 532. Park, J., & Ratti, R. (2008). Oil price shocks and stock markets in the U.S. and 13 European countries. Energy Economics, 30 (5), 2587 2608. Rizvi, S. A., & Masih, A. (2014). Oil price shocks and GCC capital markets: who drives whom? MPRA Paper (56993). Sadorsky, P. (1999). Oil price shocks and stock market activity. Energy Economics, 21 (5), 449 469. Salisu, A., & Oloko, T. (2015). Modeling oil priceus stock nexus: A VARMA BEKKAGARCH approach. Energy Economics, 50 (July 2015), 112. Sedik, T., & Williams, O. H. (2011). Global and Regional Spill overs to GCC Equity Markets. IMF Working Paper WP/11/138. The Economist. (2015). The great bear market (2015, Jul 21 st ). Retrieved from URL http://www.economist.com/blogs/buttonwood/2015/07/commodities Zarour, B. (2006). Wild oil prices, but brave stock markets! The case of the GCC markets. Operational Research, 6 (2), 145162. المالحق الممحق )9(: إجمالي االحتياطيات النفطية عالميا )نياية 0292( 38
اإلقميم أمريكا الشمالية عدد الب ارميل )بالمميار( % لمحصة من اإلجمالي 13.7% 232.5 19.4% 330.2 أمريكا والوسطى الجنوبية 9.1% 47.7% 7.6% 2.5% 100.0% 154.8 ٢96.2 129.2 42.7 1,700.1 أوروبا وأو ارسيا الشرق األوسط أفريقيا آسيا والمحيط اليادئ اإلجمالي العالمي المصدر: 2014, BP Statistical Review of World Energy June http://www.bp.com/content/dam/bpcountry/de_de/pdfs/brochures/bpstatisticalreviewofworldenergy2014fullreport.pdf الممحق )0(: إجمالي االحتياطيات النفطية في منطقة الخميج )0292( دول الخميج البحرين الكويت عمان قطر عدد الب ارميل )بالمميار( 6.93 96٤.66 2.92 32.3٤ % لمحصة من اإلجمالي 6.63 36.2٢ 9.62 2.6٤ 22.21 30٢.31 المممكة السعودية العربية 39
91.2٤ 12.٢6 اإلما ارت المتحدة العربية 966.66 266.06 اإلجمالي المصدر: Administration, The Annual Energy Outlook 2015, U.S. Energy Information www.eia.gov/forecasts/aeo 40